证券投资基金羊群效应范文

一、现资基金中委托机制的设计使得很多投资基金经理出于对自身利益的关注而在投资行为中产生羊群效应（JudithChevalier＆Glennellison，1998）。

在现资机构中，存在种种委托机制的设计方式以对经理层产生正面的激励作用，并提高基金的业绩。例如：有的基金采用benchmark标准（Starks，1987），即设定一个关于基金业绩的固定标准，如果在考察期内业绩达到并超过该标准就给予经理层一定奖励，反之则给予惩罚。许多对冲基金所采用的bonusplan奖励方式（Starks，1987），即是根据对冲基金的业绩来决定经理层的业绩提成。但是，随着基金业和资本市场的发展，影响基金业绩的因素越来越复杂，直接对基金经理进行评估存在许多困难，所以在对投资基金经理的评价过程中将经理互相比较以决定经理的收入的倾向有所增强。因此如果在一些投资前景不明显的情况下，追随其他投资基金经理的投资策略，不追求基金最优回报以避免自身收人损失风险的增大将会成为许多投资基金经理的最优选择。

二、基金经理人对于职业生涯的关注与对自身信誉风险的规避是造成羊群效应的重要原因之一（DavidS.Scharfstein＆JeremyC.Stein，1990）。

除了内部委托机制，发达的经理人市场中众多现实与潜在的替代者也从投资机构外部对投资基金的经理层产生外部约束。投资基金经理在经理人市场中的职业声誉是影响其职业生涯和从业收入的一个重要因素。这一点对较年轻的投资基金经理影响很明显。年轻的基金经理如果与其他名誉卓著的经理人采取差别明显的投资策略，可能给自身的职业声誉造成负面的影响，甚至阻碍职业生涯的发展。所以追随投资经验丰富的基金经理的投资策略将是年轻的经理们的明智选择。

除了年轻的基金经理，即将面临退休期的基金经理也会对职业声誉给予相对较高的关注。这是因为即将退休的基金经理一旦因为采取与其他经理人明显不同的投资策略并遭到失败，那么在较短的剩余职业生涯中挽回自身的声誉的可能性将相对较小。同时，长期的职业生涯中积累起的声誉一旦遭到破坏，会影响到基金经理们的退休金收入。因此对自身信誉风险的规避成为经理人模仿其他经理人的一个重要原因。

三、相同的信息来源渠道是投资基金经理层中存在羊群效应的一个重要原因（KenhA.Froot＆DavidS.Scharfsteln＆JeremyC.Stein1992）。

投资基金经理在对投资对象进行选择调查分析时，需要一定的信息支持其决策。由于许多投资基金具有相同的信息来源，特别是在行业中有一些基金经理被认为具有较灵通的消息因而成为其他基金经理的信息来源，所以基金经理在依照相同的信息进行决策时不可避免地表现出一定的共性。

四、越来越重要的信息披露制度使得投资基金经理在信息披露期附近更容易表现出投资倾向的趋同性。

本文出自新晨

现代资本市场中，基金的投资者可以通过在不同的基金间转换投资资金以获得更好的回报。基金在信息披露日所公布的有关投资状况是投资者判断选择的重要标准。为了迎合投资者，投资基金经理会在将于信息披露日公布的投资头寸的安排上表现出一定的趋同性，对所管理基金的投资头寸进行一定程度的包装和装饰，这就是投资基金的windowdressing现象（HaugenRobert＆JosefLakonishok，1988）。例如：增加风险较低、收益较高的证券的持仓量，而降低市场表现较差、风险较高的证券的持仓量（Davidk.Musto1997）。因此基金经理们在这一段时期的交易投资策略会具有较高的趋同性。

五、基金管理模式与基金投资策略发展使部分投资基金采用相同的投资策略。

随着基金业的发展，基金管理模式中，虽然积极管理模式仍占主体地位，但消极管理模式也逐渐流行，最为突出的表现就是众多指数基金的出现（胡弘鑫，1999）。不同的基金经理有可能采用同样的指数作为构建指数基金的基础，采用同样的方法如均采用“抽样复制”的方法。同时，指数基金间还存在互相交换所持有的股票的交易方式，即一个基金可以用某种头寸过多的股票向其他基金交换头寸紧缺的股票。这些对基金管理的方式均有可能使得基金间的投资情况出现相同的局面。

投资基金羊群效应的衡量指标

既然投资基金的羊群效应是资本市场中的一种既存现象，那么建立衡量指标对于研究羊群效应具有一定的理论与实际意义。因为投资基金羊群效应可以归结到对于某种股票或证券的相同的买卖行为上，所以可以通过衡量投资基金在某种股票上的买卖行为来衡量投资基金对某种证券的投资决策是否有羊群效应。

对于在考察期内投资基金在某种股票的投资上是否有羊群效应，可以用下列指标H衡量，H计算公式如下：（RussWermers，1999）：

H＝│B／（B＋S）－P│－AF（1）

B：代表考察期内增加所考察股票的持仓量的投资基金的数量。

S：代表考察期内减少所考察股票的持仓量的投资基金的数量。

P：代表增加所考察股票的持仓量的投资基金占买卖该股票投资基金总数量的比例的期望值。即；

P＝E[B／（B＋S）]（2）

（E表示取期望值）

公式的前半部实际上衡量了考察期内增加所考察股票持仓量的投资基金数占投资基金总数的比例与该比例期望值的差额（用绝对值表示）。

AF是一个调整因子。这是因为即使在不存在羊群

，

效应的情况下，考察期内对于某种股票买入和卖出投资基金数量占总数量比例也有可能与期望值存在一定的差额（即不存在羊群效应时，公式前半部│B／（B＋S）－P│也有可能大于零），此时该差额（即│B／（B＋S）－P│值的大小）并不能直接用来衡量，因此引入调整因子：

AF＝E[│B／（B＋S）－P│]（3）

（E表示取期望值）

AF实际上表示了不存在相互模仿投资策略的情况下，增加或减少所考察股票的持仓量的投资基金占基金总数的比例与该比例期望值的正常偏离。因此，扣除该部分的正常偏离后，剩下的非正常偏离部分就可以用作衡量机构投资者的群体效应的指标。

如果需要衡量投资基金是否在所考察股票的投资上具有羊群效应，只需针对该种股票计算指标H.如果H为正且显著不为零，则表示投资基金在该种股票的投资中存在羊群效应。

羊群效应的影响及启示

以投资基金为代表的机构投资者的羊群效应对于资本市场的价格变动会产生深远的影响。这一点在市场规模相对较小或者所投资的股票市值较小的情况下表现尤为突出。（RussWermer，1999）

一、投资基金羊群效应可能会促进某种证券的价格水平向稳定的均衡价格水平接近，对资本市场起到稳定性作用。如果某一证券的市场价格低于由其公司基本情况和行业标准决定的均衡价格，此时众多基金均买入该股票，机构投资者的力量将会推动该股票价格迅速回到正常水平。同样，对于价格高于正常水平的证券，基金对于该证券的集体性卖出行为有助于该种的证券价格回归正常水平。在现实的资本市场中，有许多基金均采用负反馈的投资战略，即投资于前期价格下跌的证券，并卖出前期价格上涨的证券。如果多个基金对一种或一类股票采取这样的投资策略，将有助于减少市场中证券价格的波动。

此外，经验丰富的投资基金经理在机构投资者中能够发挥领头羊的作用，为经验缺乏的基金经理作出正确的决策提供帮助。同时，消息灵通和准确的经理为其他投资基金的经理提供的信息有助于众多的投资机构对某证券作出正确的投资决策。

二、投资基金的羊群效应也有可能使资本市场的价格变得更加不稳定，易对资本市场产生非稳定性影响。

如前文所述，投资基金羊群效应会促进证券价格迅速变动，但是这种变动缺乏内在的稳定机制以保证价格变动的结果与证券的正常价格相一致。其结果有可能是基金的羊群效应造成某种证券价格非正常地过度上升，或者是某种证券价格非正常地过度下跌。在资本市场中，也有许多投资基金奉行正反馈的投资战略，即买入前期价格上涨的证券，卖出前期价格下跌的证券（Joseflakonishoketal，1992）。这种投资战略实际上是假定证券价格的变化趋势保持不变。以这种投资战略进行投资，极有可能造成证券的价格距离其基本面越来越远，最终使资本市场出现动荡。

同时，投资基金经理的羊群效应有可能使得不正确的信息在更大范围内传播或者某些投资经理的不正确的投资决策在更大范围内受到效仿，最终使得一小部分经理的投资决策失误影响到整个市场。更为重要的是，投资基金在现代资本市场中起到风向标的作用，如果众多的投资基金共同卖出大量价格不断下跌的证券，会对整个市场信心产生严重打击，甚至引起资本市场的崩溃。这一点在美国1987年10月的股灾中表现得非常明显（JosefIakon－ishoketal，1992）。

三、除了对资本市场的稳定性产生影响，投资基金的羊群效应还有可能对投资者的利益造成损害。如前文所述，基金经理即使本身有回报更高的投资策略，出于对自身信誉风险和收入的关注，也有可能效仿大众化的投资决策，从而降低了基金与基金投资者的收益。此外，投资基金在信息披露期临近时调整投资组合的倾向在一定程度上损害了投资者的知情权，并会妨碍他们作出正确的投资决策。

在我国这样的发展中国家，投资基金的羊群效应可能会对市场和众多居民投资者产生更加显著的影响。主要是由于以下几个因素：

一、我国有关证券投资基金的法律法规建设还很不足，目前关于投资基金的法规仅有《证券法》、《证券投资基金管理暂行办法》，缺乏专门的《投资基金法》对于基金经理的行为进行有效的监管和约束，对投资者的利益进行保护。

二、我国资本市场历史短、不规范之处很多，整个资本市场的发育环境有待改善。我国目前可供投资基金选择的投资品种仅有国债。流通股等，范围十分狭窄。同时相应的获取收益规避风险的金融工具也非常少，因此投资基金在投资策略上更容易出现趋同性。

三、对于基金业的监管很不完善和基金业的内部竞争尚不激烈。我国目前缺乏如境外“投资基金同业公会”一类的同业协会或自律监管机构，因此除了政府监管，尚无行业层次的监管机构。同时我国也缺乏相应的基金评级机制，以促使基金间形成竞争，并有助于投资者甄别基金。

同时，我国证券投资基金的净资产在我国股票市场流通市值中所占的比例不到10％（田丹，2001），但由于我国资本市场中居民散户投资者占相当大比例，且基金有信息公开披露的要求，使得证券投资基金对证券市场的影响力远大于此。投资基金的群体行为也会给我国资本市场带来更深远的影响。因此无论是在考虑市场监管制度的构建、投资机构的设立时，还是进行投资基金委托机制的设计，以及居民投资者作出投资决策的选择时，都有必要充分考虑到这种影响。此外，我国基金业的发展必须注重以下措施：

一、必须加快法律法规的建设，尽快颁布《投资基金法》，注重保护投资者的利益。

二、加快金融市场的建设，发展指数期货等多种金融工具，为投资基金开拓更广阔的投资空间。

三、加快建立基金业行业内监管体制与基金评级机制，促进基金业自身良性发展。，