探求投资银行演进方向及出路范文

1、金融危机成因的行为金融学分析

金融危机的爆发和迅速蔓延,很大程度上根源于人类一些本能性的心理——贪婪和恐惧。而一旦长久以来膨胀的泡沫破灭,人们对金融市场失去信心,金融机构债务危机就会凸显。在资本市场上出现的大规模债务紧缩的现象,实际上是一种改变了形式的挤兑,即投资者担忧金融机构的偿付能力,所以争相赎回他们的贷款,这使得健康的金融机构出现危机,由于羊群效应的作用,加之损失厌恶的心理,危机开始在各个行业蔓延,愈演愈烈,最终大规模的危机全面爆发。

1.1过度自信（Overconfidence）

投资者往往过于相信自己的判断能力,高估自己成功的机会,把成功归功于自己的能力,而低估运气和机会在其中的作用,这种认知偏差称为过度自信。过度自信是被用来解释金融市场上的各种投资行为以及各种金融现象最广的概念之一。Alpert（1982）认为过度自信的产生将会导致投资者主动承担更大风险,从而偏离行为理性的轨道。Odean（1998）对过度自信作了阐述,认为过度自信是投资者将投资成功不是归结为运气而是归结于自己能力的结果。过度自信对市场有着深远的影响,它能大大放大市场的成交量,提高市场深度,并增加市场易变性。

在次贷危机发生以前,投资银行过高杠杆率的负债运营模式,雷曼破产时,其杠杆率高达30倍;次级贷款者对于未来能够付清房款十分自信,不管自己是否真的能够负担的起,都贷款买房;评级机构对于一些金融资产的过高评级,忽视其内在的高风险性。这些都是对金钱的贪婪以及过度自信的表现。投资银行包装的高风险金融衍生工具被给予很高的评级,而管理者也漠视风险的扩大,房地产市场的泡沫高度膨胀,衍生金融市场的生产过剩,危机的隐患最终以次贷危机的形式显现出来。

1.2羊群效应（HerdEffect）

在一定时期内一个群体中,人们彼此模仿,相互传染,当采取相同策略交易特定资产的行为主体达到或超过一定数量时,羊群效应就发生了。本文从两个角度分析此次金融危机爆发前投资者体现出的羊群效应。

一是基于信息的羊群效应。在现实信息不充分的情况下,投资者的决策往往不再完全依靠自己掌握的信息,而是依据对其他投资者投资行为的判断来进行决策,这样,一连串的投资者采取相同的投资决策,从而形成了羊群行为。在危机爆发前,由投资银行精心包装的金融衍生品,因为其高获利性受到人们的追捧,然而很多投资者并不了解它的核心资产内容,在基金和机构投资者的鼓动下,人们开始追逐隐藏着高风险的投资工具。在从众过程中,许多投资者都被卷入次债市场当中。二是基于名誉与报酬的羊群效应。人总是趋向于追逐利益最大化,企业作为人的集合也不例外。对于名誉、报酬这类好的东西,在经济学定义中都是无餍足的,而且会相互攀比,为了做到起码不比别人差往往就会发生羊群效应。例如,由于雇主与基金经理信息不对称,而且基金经理也并不十分了解自己的投资能力,为了避免因投资失误而出现的名誉风险,基金经理有模仿其他基金经理投资行为的动机,如果许多基金经理采取相同的做法,羊群行为就出现了。

危机发生之前,华尔街各大投行纷纷推出高风险的金融衍生投资产品,采取几十倍的高杠杆率来博取高额利润,这些产品一再被打包、转手,羊群效应显现。另外,几乎全球各大金融机构都有大量资产投资于此类产品,羊群效应再现。各大投行的高管其实并不是完全没有意识到其内在的高风险性,但每一个公司都无法采取措施控制风险,因为控制风险,业绩就落后于同业公司。所以一旦形势发展到整个市场都在做同样的事情时,单个公司或者个人是很难向后撤的。

1.3反应过度（Overreaction）

由于市场中广泛存在羊群效应,证券价格的过度反应不可避免,以致出现涨（跌）过头。反应过度描述的是投资者对信息的理解和反应出现非理性偏差,从而产生对信息的权衡偏离正常水平的过激现象。Debondt和Thaler（1985）发表《股票市场反应过度了吗？》一文,正式提出反应过度假说,指出如果交易者高估了最近获得的信息,就产生了过高的期望,凭着过高的期望进行交易,就会产生非理性的决策即反应过度。这种现象在交易过程中极为普遍。实际投资者比理性投资者对于信息的反应相对剧烈,继而做出对价格过高（低）的的非理性判断。在次贷危机发生前,对于繁荣的房地产和金融市场,人们对于其间的投资近乎狂热,对于高盈利、资产快速增值一类的正面消息反应过度,致使这两个市场的泡沫不断膨胀。

1.4锚定效应（AnchoringEffect）

在预测利率、股价、汇率等的变动时,大多数人最初是根据某个初值或参考值,即锚点来评估信息,然后根据进一步获得的信息或更详细的分析,逐渐将评估结果调整到真实数值。然而这种调整常常是不充分的,不同的出发点导致不同的带有偏差的估计结果,形成这种判断偏差的机理即为锚定。行为金融学认为,在金融市场上,当投资者对某种股票形成较稳定的看法后,就会一定程度地被锚定在这种看法上,并以此为基准形成对该股票的预期判断。此次危机发生前,对于繁荣的房地产市场和高盈利的金融衍生品市场,投资者、评级机构甚至政府都给予过高的评价,导致人们的锚定点过高,当实际收益达不到预期目标时,便开始倾向于高杠杆高风险资产。

另外,从行为金融学角度看,金融恐慌也是此次危机迅速蔓延的原因。金融恐慌时,每个投资者的决策不是根据自己掌握的私有信息,而是根据其他债权人的预期或行动进行决策。实际上,金融恐慌是投资者的羊群效应促成的。在危机开始显现时,投资者看到或预期到其他的同行将要撤离资金时,自己最优理性选择就是抢在其他投资者之前撤资,结果导致资金大规模逃离、挤兑等集体非理性行为的出现。

而且随着人们对于未来的不确定性和恐惧心理,金融危机很快向实体经济扩散,新一轮的羊群效应再次出现在其它市场中,引起整个经济环境的恶化。从以上四个效应的分析,我们看出投资银行在金融危机中的作用,它不仅是受害者,更是肇事者之一。

2、投资银行的演变方向

2.1投资银行文化演变的原因

投资银行在几十年的发展过程中,从追求长期利益逐渐演变为短期的贪婪,从注意持续的客户关系演变为做一单是一单的交易驱动模式,这种投资银行深层文化的改变是这次危机愈演愈烈的重要原因之一。高盛温伯格时代的投资银行文化十分注重专业和诚信,这时的客户关系具有排他性和长期性。而在金融危机前,投资银行表面上向投资者描述项目很有价值,事实上他们却视为垃圾,但还要向公众推荐。同时,他们也丝毫不顾及竞争对手的边界,甚至还会与客户合谋。

以上两种文化具有天壤之别,本文认为颠覆投行神圣性的因素主要来自内外两个方面。一个首要的客观因素是美国的金融结构在十几年间发生了重大变化。20世纪30年代大危机之后,投资银行业诞生。20世纪90年代后,商业银行逐渐进入了投资银行领域,这对投资银行的压力是巨大的。因为商业银行一贯是高度监管的,他在资本金方面较雄厚,这是商业银行的优势。所以,商业银行是有充足资金而无高盈利的业务可做,这就进一步促使了商业银行进入投资银行的业务。投资银行本身资本金较少,又主要靠高杠杆负债经营,由此,投资银行的短处开始显现。靠传统的IPO、承销、并购根本无法满足行业发展对于资金面的要求,所以近些年来,投资银行不得不通过持续的金融创新来获取竞争优势,其最主要的工作就是不断地推出创新金融衍生品。为了发展业务,迫切地追求短期利益,投资银行的文化也就从专业理性向投机的短期性转变了。

2.2投资银行的演变方向

本文认为未来的主流趋势是金融超级市场,即在一个银行控股的公司里同时存在商业银行、投资银行、资产管理等业务。例如目前的花旗集团、J.P.摩根。另外一趋势是新小型的专业投资银行,由那些真正追求老一资银行家理念的人组织。专业化投资银行将更多地依赖管理和企业间长期合作关系来发展,而不是依赖高杠杆率。

3、我国投资银行发展模式的趋势

中国投资银行与美国有很大的差别,美国投资银行总体说就是监管不足,创新过度。中国概括说是创新不够,驱动力有限。中国投资银行比较平稳,受金融危机影响非常小,这与高度监管有很大的关系,但在创新方面应该进一步鼓励,美国的一些证券化创新产品本身是非常好的,因此,本文认为对于目前中国资本市场根本不存在过度金融创新。相反,我们的金融创新还深受压抑,中国的投资业务未来还有更广阔的发展空间。

从中长期发展角度说,商业银行与证券公司的融合是主要方向。我国投资银行业务发展模式有四个方面:狭义的投资银行业务、一般的经纪业务、新小型资产管理业务和较少的衍生产品。建立一种具有中国特色的未来投资银行的经营模式要警惕自营规模过大。首先要从两个方面加强:第一,发展专业投资银行。我国的证券公司不管是在规模上还是在业务上都无法同国际著名投资银行相比,因而要想获得生存和发展空间必须要不断扩大规模,增强竞争力,金融创新,形成专业化的业务特色。第二,组建金融控股公司。中国投资银行由于业务基本上是局限在证券发行与销售,并非真正意义上的投资银行。在政府主导下实力相对雄厚的证券公司可以通过兼并收购其他将要破产或经营不善的小公司,扩大业务范围,壮大实力。当公司具备了经济实力,可以成立相应的金融控股公司,以集团为后盾来开展证券业务和其他金融业务。

另外,眼下需要着重采取的措施是加速培养专业人才和引进高端人才,加大我国金融产品的创新力度,争取快速地发展我国的投资银行体系,为国家的下一步高速发展做出长远贡献。

4、回到行为金融学的角度探讨政府干预

综合历史上几次大危机的发生、发展以及结局来看,本文认为政府介入甚至直接干预是防范金融危机的重要手段。行为金融学认为由于市场参与者的非理性行为使得市场并非完全有效,非理性行为会导致更高风险,更大泡沫。这所引发的市场的不完善性具有系统化的特征,因此可以借助干预来揭示市场的非有效性,进而向人们提出警示。如果完全放任让市场处于完全竞争状态,则会如前文所述,在贪婪、恐惧心理的作用下,市场参与者的非理性行为大量出现,市场的剧烈波动难以避免,直至发生金融危机。因此,政府必须介入,对经济进行适当的干预才能保证良好的金融环境。

首先要加强市场引导,将羊群效应的负面影响降到最低。从整体看,羊群效应是非理性的,它的负面效应可能导致金融资产价格剧烈波动、市场风险增大、金融市场不稳定等,因此必须尽量减少这种负面效应。提高投资者素质,培养理性投资理念;监督机构正确开发和运用金融工具,合理引导投资者投资行为,从而保证金融市场的稳定发展。

其次要加强对信息披露的监管。通过前文分析,我们可以发现这次金融危机一个很重要的原因就是信息不透明、不对称。不充分甚至是错误的信息会造就大量的噪声交易者,若此时投资者仅依靠评级机构的评级报告来进行决策,他们的非理性行为会使市场上价格波动幅度增大。所以一定要加强对信息披露及评级机构的监管,增强信息透明度、降低信息不确定性。

最后要完善金融法规和金融监管体制。目前我国金融体系相对脆弱,而最直接有效的办法就是建立一个相对健全的监管体制,按照一部合适的金融法规来进行监管。中国处在发展的长周期里,投资银行是一项非常重要的经济业务,不断改革完善对投资机构、基金等的监管力度,严格限制杠杆率,培养和强化我国投资银行实力和竞争力,才能推动金融市场体系的建设。

综上所述,当技术层面——金融衍生品的创新、市场方面——政府有效监管同时具备时,我国特色投资银行体系会更加完善,我国经济发展会更加稳健。