上市公司股权激励的业绩效应范文

一、决于具体的法制

环境、经济环境、特定的制度背景以及公司治理结构，它不是一个理论分析问题，而是一个需要检验的实证问题。假设的提出我国已有的大多数实证研究结论是，上市公司实施股权激励的业绩效应并不明显。然而，笔者认为，由于实施股权激励之前，我国上市公司管理层薪酬存在严重的激励不足问题，所以，在薪酬组合中加入股权激励，不但能提高管理层的薪酬总额，而且会使薪酬结构变得更加合理，推动管理层薪酬水平和结构向最优激励靠拢，进而提高上市公司的绩效水平。上述股权激励实证研究在方法上的一个共同特点是，都以发行的股权激励数占总股本的比例作为股权激励水平的度量。但本文认为，由于样本的特殊性，这种做法可能具有一定的局限性，而用新的样本配对的研究方法，来考察股权激励的业绩效应，则可能会得到不同的发现。基于上述分析，笔者提出假设：与未实施股权激励的公司相比，实施股权激励会使上市公司的业绩得到显著改善。

二、研究设计与数据描述

笔者采用配对样本检验的方法，比较实施和未实施股权激励的两类公司，在股权激励推出前后业绩变化程度上的差异。1.研究方法针对业绩假设的配对样本检验，笔者选取croa（总资产主营业务利润率）与Yretwd（考虑现金红利再投资的年个股回报率）作为公司业绩的度量。将用到的其他变量名称与说明见表1。（1）对总资产主营业务利润率所设计的检验步骤。第一，计算样本公司实施股权激励后第一年与实施前一年的croa，得到两年的业绩水平；第二，将后一年的croa减去前一年的croa，得到实施股权激励后业绩的变化程度，用croachan表示；第三，用同样的方法计算出配对样本公司在相同两年间的croachan。然后，用实施股权激励公司的croachan减去其配对样本公司的croachan，得到两个公司业绩改变程度的差异，用croachandiff表示；第四，对croachandiff应用参数与非参数的统计检验。对股权激励实施后所有年份的配对样本进行检验，采取的步骤与针对第一年的步骤一致。（2）对个股年回报率设计的检验步骤。首先计算出实施股权激励后第一年或其后某一年的股票年回报率Yretwd；其次用相同的方法计算出配对样本公司在同一年的Yretwd，并用实施股权激励公司的Yretwd减去配对公司的Yretwd，得到两类公司在个股年回报率上的差异，用ayretdiff表示；最后对ayretdiff进行统计检验，从市场角度考察股权激励对公司价值的影响。2.数据描述（1）样本选取。笔者通过CAMAR数据库与上市公司公告，收集了2005～2009年实施股权激励的上市公司作为研究样本。在剔除了金融行业、实施股权激励前一年无财务数据或股市数据的公司后，总共得到实施股权激励的上市公司87家，从这87家公司中根据年份的不同，得到了183个样本观测值。（2）应用下述原则为每家公司选出一个配对样本：一是配对公司与实施股权激励公司处于相同行业；二是配对样本公司在相同年度内有完整的财务数据和股市数据；三是在满足以上条件的配对样本中，选择总资产与实施股权激励公司最接近的为最终的配对样本。（3）从实施股权激励公司的行业分布来看，87家公司所涉及的行业非常广泛，总共有19个不同的行业，但行业集中现象也十分明显。分布最多的是信息技术业、机械、电子行业。这一现象与理论预期一致。理论上认为，在高科技与存在较高专业壁垒的行业中，由于公司成长性高、未来收益大、信息不对称严重，股东要对管理层实施有效的监督就变得更加困难。所以，这些行业倾向于在管理层的薪酬组合中引入股权激励，来提高股东与管理层目标的一致性。（4）从样本的年度分布情况看，产生样本数量最多的年份是2008年，数量最少的年份是2005年。总体看，366个样本集中分布在2007～2009三年当中，占所有样本的79.23%。因此可以说，2006年是我国上市公司普遍采用股权激励的“元年”，而在2006年之后，样本数量保持了一个较为稳定的状态（具体见表3）。（5）从表4看，在包含实施股权激励公司和其配对公司的所有366个样本中，croa的平均值和中值均略大于roa的对应数据。（6）通过表5和表6可发现，无论是从roa，还是croa来说；也不管是从平均值，还是中位值来看，实施股权激励公司的业绩要显著好于其配对样本，业绩指标是配对样本的2至3倍。同样的结论在roe和Yretwd上也可以发现。从标准差看，实施股权激励公司的roa，croa和roe三个标准差，均小于对应的配对样本。说明总体上来说，实施股权激励的公司业绩更加稳定。在业绩的最大值和最小值方面，从会计角度出发的3个指标roa，croa和roe当中，虽然业绩的最大值并不全都出现在实施股权激励的公司中，但是最能反应企业基础盈利能力的croa最大值，确实出现在实施股权激励的公司中。在Yretwd指标上，取得最大值的公司亦实施了股权激励。roa，croa，roe及Yretwd四个业绩指标的最小值都无一例外地出现在未实施股权激励的公司中。由此说明未实施股权激励的公司中有一些业绩特别差。此外，笔者还对各主要变量进行了相关系数检验，发现相关系数并不高。

三、实证结果

1.实施股权激励后第一年公司业绩的配对样本检验配对样本检验，测试了实施股权激励后第一年股权激励公司的业绩是否较配对样本有更为显著的改善，统计结果如表7所示。表7：croachandiff和ayretdiff第一年的配对样本检验结果N=87从表7的检验结果可以看到，croachandiff的平均值为0.018，中值为0.015。说明在剔除系统性影响以后，平均而言，实施股权激励公司的业绩，比配对样本公司要高。中值为正则说明在87个组合中，实施股权激励的公司在多数情况下胜出。此外，为了使结论更加严谨，本文还对croachandiff的平均值为0这一假设进行了t检验。结果得到t值为2.308，croachandiff小于0的概率是0.023。表明croachandiff在5%的水平下显著大于0。符号检验的结果表明，Sign的统计量在10%的水平下显著为正，符号检验和符号秩检验的结果都说明，两类公司的总资产主营业务利润率的变化程度存在显著的差异。因此，通过对croachandiff的分析，本文得到了实施股权激励能够改善公司业绩这一结论。2.个股年回报率的配对样本检验与检验croachandiff的思路类似，本文还对ayretdiff，即个股年回报率的差异进行了统计检验。统计结果显示，ayretdiff的平均值和中值为0.284和0.134。实施股权激励公司的股票回报率比其配对样本公司高28.38%，并且在两类公司的年股票回报率比较中，实施股权激励的公司仍在多数情况下胜出。对ayretdiff进行t检验的结果表明t值为2.541，ayretdiff小于0的概率为0.013，ayretdiff在5%的水平下显著大于0。符号检验和符号秩检验的结果都表明，实施股权激励公司的ayret显著优于其配对样本公司。来自ayretdiff的证据，加强了实施股权激励能够改善公司业绩这一结论。关于ayretdiff的具体检验结果亦参见表7。3.实施股权激励后所有年度公司业绩配对样本检验为了验证统计方法的可靠性和结论的有效性，本文对股权激励后所有年度的大样本进行了相同的检验。检验结果同样支持本文假设，即实施股权激励对公司业绩有显著的正面影响，具体参数见表8。

四、结论

本文的研究结果是：实施股权激励公司的总资产主营业务利润率增加值、股票年回报率，都大于未实施股权激励的公司，且都在5%的水平下显著。证明了实施股权激励能改善公司业绩这一结论。利用股权激励实施后所有年度的观测值进行统计检验，所得出的结论与上述结论一致。说明本文所采用的方法是可靠的，结论也是有效的。笔者丰富了国内关于股权激励与公司业绩的研究，为考察股权激励对公司业绩所产生的影响提供了又一个经验证据，也为这一课题在国际范围内的研究提供了重要的补充。另外，本文为今后对股权激励业绩效应这一课题的研究提供了新的思路和方法。本文的实证结果，将为我国上市公司更好地应用股权激励提供许多有益的参考。但由于客观因素的限制和作者自身科研水平有待提高，本文也存在许多不足之处。虽然近几年我国推行股权激励的上市公司越来越多，但由于各种原因，最后得到用于统计检验的样本数量只有366个。所以，样本规模不够大，可能使本文的结论具有一定的局限性。

作者：张丽萍单位：浙江宁波