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浅谈贷款资产证券化价值评估

2019/09/20 阅读:

摘要:小额贷款资产证券化模式的出现有效地拓宽了小额贷款公司的融资渠道,还同时盘活了小额贷款公司缺乏流动性的信贷资产,提升了其经营效率和资本周转率。价值评估作为小额贷款资产证券化中非常重要的环节,本文选择对小额贷款资产证券化价值评估方法进行研究。

关键词:小额贷款;资产证券化;价值评估;期权调整利差法

一、引言

为了解决我国中小企业长期以来面临的融资难问题,我国在2005年展开了小额贷款的试点工作。《关于小额贷款公司试点的指导意见》由中国人民银行和银监会于2008年5月正式联合颁布,标志着我国小额贷款公司的试点单位正式扩展到全国。我国小额贷款行业经过这十几年的摸索,逐渐形成了特有风格的经营模式。为了引导和支持小贷公司的健康发展,将我国民间借贷公司从地下搬至前台,实现正规发展。央行于2008年5月限制小额贷款公司的贷款利率的上限为我国基准利率的4倍,若贷款利率超过此限制则被视为非法高利贷。我国小额贷款行业迎来了快速发展的好机会,直至2018年6月底,全国范围内新增小额贷款公司多达8394家。小额贷款余额高达9763亿元,2018年上半年较2017年下半年增加约22亿元。为了盘活小额贷款公司大量缺乏流动性的资产,拓宽小额贷款公司的融资渠道。我国小额贷款资产证券化自2013年开始,近几年来我国已发行了92例小额贷款公司的资产支持证券产品,发行总额合计505亿元,部分小额贷款公司资产支持证券产品如表1所示。价值评估作为小额贷款资产证券化过程中的一个关键的环节,是决定资产支持证券能否成功发行的前提条件,准确合理的评估小额贷款资产支持证券产品的价值,也能够使资产证券化的各个参与方对信贷资产的质量有一个较为理性的认识。因此本文对比分析了小额贷款资产证券化的价值评估方法。

二、文献综述

陈建永,孟兆辉(2015)在Rosenberg模型中引入了年度贷款余额、通货膨胀率、坏账率等参数,对Rosenberg模型进行了完善,扩大了其应用范围。朱福敏(2018)提出了新型的期权定价模型,该模型具有波动率和时变跳跃到达率的双因子交叉回馈机制,推导了跳—扩散交叉回馈模型的一般化风险中性变换关系;同时借助序贯贝叶斯方法对模型和跳跃风险溢价进行校准。张笑玎(2018)基于均衡定价理论,利用CIR随机利率模型模拟无风险利率的变化情况,使用Copula函数建立复合触发机制下的联合分布函数,计算得出1~5年期的地震巨灾债券的价格。孙浩然(2018)通过将实物期权理论与专利估价相结合,运用传统的收益法和更为先进的实物期权模型,对中国高速铁路专利开展价值评估,并得到有效估值结果。同时,对两种估价方法的不同结果进行比较分析,提出符合央企特征的专利估价建议。柴倩雯,赵瑞等(2016)从实物期权理论角度出发,构建了二叉树估值模型用来评估分析新药研发项目的价值,并且对主要评估参数进行了分析设定。

三、基于期权调整利差法对小额贷款证券化价值的评估

对于小额贷款资产证券化的价值评估,首先通过对小额贷款证券化资产池中回收的未来现金流的测算,再然后选取能够体现小额贷款证券化风险的利率作为折现率系数,最后通过将未来现金流折现就能够计算当期小额贷款资产支持证券产品价值。由于小额贷款资产证券化产品年限比较长,未来的现金流难以匹配到相对应的折现率,再加上提前偿还风险、违约风险都有可能对未来现金流产生影响,考虑到以上因素,本文认为期权调整利差法较适合应用于小额贷款资产证券化的评估。期权调整法(OAS)指通过构建一定的利率期限结构,通过统计软件模拟出不同的利率路径,再对每条利率路径预测相对应的未来现金流,在未来利率分布的基础上加上期权调整利差作为每条利率路径下的折现率,最后对每一条不同的利率路径进行折现并求其均值。该定价方法的出现弥补了很多静态现金流折现法和静态利差法的不足之处,该模型最突出的贡献就是解决了市场利率与预测的未来现金流的不匹配风险,从而为资产证券化定价提供了一种更合理的思路。其定价模型如下:其中,P代表资产支持证券产品价值;FCFn,j代表在第n条利率路径下第j期的预测未来现金流;rn,j代表第n条利率路径下第j期的无风险远期利率;OAS代表期权调整利差值,OAS是使得每条利率路径下的现值等于当前类似债券市场价值时的利差,需在定价之前用类似债券预先测算。通过与静态现金流折现法和静态利差法的比较分析可以得出,期权调整利差法存在其独有的优势:首先,这一定价方法不仅考虑了利率波动风险,还考虑了违约风险和提前偿付风险对未来现金流的影响。该方法还可以通过统计软件模拟出未来多种利率路径分布并预测出每条不同利率路径下的现金流,从而解决了利率变动导致现金流变化的问题,使未来现金流和利率达成了匹配;其次,考虑了借款人提前偿还风险和违约风险对未来现金流预测的影响。资产证券化产品定价过程最为关键的就是要准确预测未来每一期的现金流和折现率。期权调整利差法模型考虑的因素更加全面,利率波动、提前偿还风险和违约风险都是影响小额贷款资产证券化定价的重要因素,而期权调整利差法模型能够将这几个风险因素全面的考虑在内,较好地处理了由这三个风险因素带来的影响,基于以上考虑本文认为期权调整利差法适合小额贷款的价值评估。

(一)利差值利差是一种对投资者承担基础资产违约风险以及流动性风险的补偿,是产品利率高于无风险利率的利差。利差作为一种对投资者承担风险的补偿,间接可以帮助投资者判断债券产品的投资价值。利差值的计算就是无风险利率和类似债券利率的差额。即:利差=类似债券利率-无风险收益率。

(二)折现率一般构建利率期限结构需要经过以下这三个环节:1.选择一个符合小额贷款资产证券化产品存续期限的基准利率,如短期国债利率、一年期银行定期贷款利率等作为参考值,然后分析金融市场上的短期利率的走势,大致预测出在证券化产品存续期间基准利率的走势。2.考虑未来市场利率具有随机性波动的特点,构建利率期限结构需要选择合适的模型,本文选择采用CIR单因素模型来构建利率期限结构。3.考虑到随着利率样本的大量增多,运用极大似然估计方法能够使估计值最大限度的接近实际值。

(三)未来现金流对于未来现金流的预测,首先基于小额贷款资产证券化计划说明书中给出的未来现金流分配,其次在实际分配过程中,主要要考虑借款人提前偿付风险对未来现金流的影响。所以,需要构建相应的模型对提前偿付风险和违约风险对未来现金流的影响进行量化。对于提前偿付风险,考虑到小额贷款资产证券化产品期限一般在三年以内,所以本文认为CPR提前偿付模型更适用于短期的资产证券化产品现金流的测算,其公式如下:CPR=(1-SMM)12-1(2)CPR为条件早偿率,SMM是目前学术界量化提前偿付行为的最基本的变量。即:条件早偿率=月提前偿付额/(月初剩余本金余额-当月计划支付本金额),那么考虑了提前偿付风险的每月未来现金流,就等于小额贷款资产证券化计划说明书中的参考未来现金流减去当月预计的提前偿付额。

四、结论与建议

(一)结论期权调整利差法主要是从现金流利率的角度出发,充分考虑了现金流和利率不匹配的风险,对于现金流和利率因素的考虑相对于其他方法更加完善,所以本文认为期权调整利差法比较适合应用于小额贷款资产证券化的价值评估。

(二)建议完善信用评级,权威的第三方评级有助于投资者准确了解证券化产品的内在价值。一级市场的顺利发行与定价离不开二级市场的效率提升所带来的正回报,以此形成市场的正反馈与良性循环。良好的信用评级和增级措施对资产支持证券的成功发行起到举足轻重的作用,未来我国信用评级体系的发展可通过监督管理机构或自律组织等形式加以规范,以更好地为资产证券化业务的健康发展服务。

参考文献:

[1]柴倩雯,赵瑞,李云飞,杨悦.二叉树模型在新药项目价值评估的参数分析及应用[J].中国新药杂志,2016(16):1820-1825.

[2]陈建永,孟兆辉.基于Rosenberg改进模型的小额贷款定价方法研究[J].武汉金融,2015(1):41-50.

[3]孙浩然,杨子昕,张雨萱.基于实物期权理论的中国高速铁路专利价值评估[J].现代商业,2018(12):151-152.

[4]张笑玎,米岩,乔慧淼.复合触发机制下地震巨灾债券定价研究———考虑风险反馈的影响[J].保险研究,2018(1):67-78.

[5]朱福敏,郑尊信,吴恒煜.跳跃自激发与非对称交叉回馈机制下的期权定价研究[J].系统工程理论与实践,2018,38(1):1-15.

作者:陈远 单位:南京财经大学会计学院硕士

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