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资产证券化信贷扩张效应研究

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我国资产证券化起步较晚,上个世纪末才开始出现资产证券化产品的萌芽。2005年,我国资产证券化进入试点阶段。2008年全球金融危机爆发后,我国出于宏观审慎和风险控制的考虑,资产证券化一度停滞。2013年8月,国务院会议决定进一步扩大我国信贷资产证券化试点,盘活资本存量。在此背景之下,以银行为代表的金融机构开始重整信贷资产证券化旗鼓,近年来我国资产证券化发展迅速,不断为我国经济发展注入活力。但是,资产证券化在通过信贷扩张效应拉动经济增长的同时,也可能会加速经济波动,成为我国经济稳定运行潜在隐患。本文通过分析资产证券化的信贷扩张效应,以及对我国经济运行的影响,提出通过合理运用资产证券化信贷扩张效应促进我国经济增长的政策建议。

一、资产证券化信贷扩张效应的理论分析

资产证券化是指将不流通的金融资产转换为可流通的资本市场证券的过程。资产证券化的基本流程是:发起人将证券化资产出售给一家特殊目的机构(Spe-cialPurposeVehicle,SPV),或者由SPV主动购买可证券化的资产。然后,SPV将这些资产汇集成资产池(As-setsPool),再以该资产池所产生的现金流为支撑在金融市场上发行有价证券融资。最后,用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。从资产证券化的流程和结构来看,这一过程创新了借款人与投资者之间的融资渠道,将缺乏流动性的资产以证券化形式获得流动性。基于这种特征,资产证券化对金融机构的一个显著影响是加速信贷扩张。

对于发起人(一般为金融机构)来说,资产证券化提供了将相对缺乏流动性、个别的资产转变成流动性高且可在资本市场上交易的金融商品的手段,可以有效增强资产的流动性,提高资本利用效率。金融机构将流动性较差的资产进行证券化处理,将其转化为可以在市场上交易的证券,在不增加其负债的前提下,金融机构可以获得更多的资金来源,加快其资金周转,提高资产流动性,加速信贷扩张。资产证券化产生的信贷扩张效应,通过与经济的密切联动作用于宏观经济领域。当经济系统中信贷发生变化时,经济中的投资和产出会受到影响,进而对宏观经济运行产生影响。

对于投资者来说,由于融资成本相对较低,又有稳定的现金流作为支撑。所以,资产证券化产品属于低风险高收益的投资品种。同时,由于资产证券化工具是沟通间接融资与直接融资的重要渠道,在客观上构建并联结了资金需求与供给两大主体,起到了桥梁作用,实现了资金的有效配置。对于投资者来说,通过资产证券化融资,提高收益,分散风险,扩大了投资规模和融资渠道。

二、基于DSGE模型的资产证券化信贷扩张效应分析

(一)模型构建本文构建一个带有资产证券化信贷扩张效应的DSGE模型。假设经济系统包含家庭部门、厂商部门(包括中间厂商和最终厂商)、信贷部门和货币当局。

(二)数据来源及参数获取本文所用数据是1996-2012年中国经济季度数据①,GDP、消费、就业、固定资产投资、M2、利率、价格指数数据取自中经网统计数据库和国家统计局。资本存量由永续盘存法估算得到,期初资本存量取自张军等(2004)。所有数据均剔除了价格因素。

(三)模拟结果获取模型参数后,使用Matlab的Dynare工具包对线性系统进行模拟分析。首先是总量模拟,生成模拟经济各变量的特征值,通过模拟经济与现实经济各变量特征值的对比,可以对模型拟合现实经济的好坏程度做出评价。之后通过脉冲响应进一步分析模拟经济系统的波动特征。1.总量模拟。对于模型的总量模拟,我们考察了两种情况:τ=1和τ=1.5。本文实际数据截止时间是2012年第4季度,在此之前虽然我国已经出现了资产证券化业务,但总体规模较小,资产证券化信贷扩张效应并不明显,因此设定τ=1,即没有信贷扩张效应,以拟合现实经济。2013年以来,我国资产证券化规模逐渐扩张,资产证券化信贷扩张效应逐步扩大,在模拟这一时期的经济运行时,设定τ=1.5,以考察后期随着我国资产证券化的发展,我国经济运行会表现出何种特征。表2给出了模拟经济与实际经济变量特征的对比。对比表2结果发现,τ=1时,从变量标准差和各变量相对产出标准差的比值来看,模拟经济与实际经济变量标准差的大小具有很好的一致性,且准确的模拟出了中国现实经济运行投资波动大于消费波动的特征,因此本文设定的模型能够较好的模拟我国现实经济。在资产证券化引致更大程度信贷扩张(τ=1.5)的情况下,模拟经济变量的标准差都扩大了,经济运行出现了更大幅度的波动,特别是投资、消费的标准差,扩大幅度都超过一倍,说明随着资产证券化引致更大程度的信贷扩张,经济运行会面临更大幅度的波动。2.脉冲响应分析。模型引入了三个冲击因素:技术冲击、货币政策冲击、持币偏好冲击,分别在τ=1、τ=1.2、τ=1.5、τ=2的情况下,考察产出、消费、投资对三种冲击的脉冲响应情况,如图1-图3。图1-图3的结果显示,经济系统在受到冲击因素作用后,会产生明显的响应变动,在同样遭受正向一个单位的技术、货币供给和持币偏好冲击的情况下:第一,经济系统对技术冲击的响应最大,货币供给其次,持币偏好最后;第二,相对于其他冲击,遭受技术冲击之后,产出、消费、投资对稳态值的偏离持续的时间较长、具有较高的粘滞性。同时,在τ取不同值时,产出、消费和投资对于相同情况的冲击响应存在差异。τ取值越大,冲击响应程度越大。说明资产证券化的信贷扩张效应,影响了经济运行对冲击因素的响应机制,在资产证券化信贷扩张效应较大的情况下,经济系统受到冲击后,产出、消费、投资的响应幅度越大。从整体层面来看,τ取值越大时,经济系统运行的整体波动程度较大,这与总量模拟结果也是一致的。综合总量模拟和脉冲响应分析的结果来看,资产证券化的信贷扩张效应使得经济运行更加活跃。在受到有利冲击后,经济系统会产生更大幅度的响应,对刺激经济增长产生积极影响。但值得关注的是:这种机制潜藏着加剧经济波动的风险,特别是在资产证券化引致信贷扩张程度越大的情况下,这种潜在的波动风险越大。

三、结论与政策建议

本文分析了资产证券化信贷扩张效应对经济运行的影响。结果表明:在经济不景气时,资产证券化可以为经济运行注入活力,有利于刺激经济增长;但资产证券化信贷扩张效应潜在的威胁也是会加剧经济波动,影响宏观经济稳定。因此,我国应该合理运用资产证券化信贷扩张效应,以更好地保持经济稳定增长。

1.资产证券化发展应遵循服务实体经济发展、风险可控的原则。资产证券化的推进必须把握实体经济需求,资产证券化的结构设计尽量透明、清晰,更容易被投资者认同和理解,风险也更容易进行控制管理。要加强对相关证券化产品杠杆率的控制,通过设置严格的资本充足率要求和杠杆比例上限,防止衍生品杠杆率被无限放大,确保市场健康有序发展。

2.科学选择并拓宽资产证券化基础资产的选取范围。科学选择基础资产是从源头上规避资产证券化风险的必要手段。基础资产应当有稳定且可预见的现金流,并且可以准确评估其信用等级和资产质量,如房屋贷、汽车贷、信用卡等消费类贷款,电力、水利、道路等基础设施贷款等都是较适合被证券化的基础资产。另外,在保持基础资产一定分散性的基础上,拓展资产选取范围。比如,地方政府债务与中小企业融资、文化与环保产业等也可以成为未来证券化基础资产的一种选择。

3.推动非金融机构资本进入证券化市场。我国当前信贷资产证券化产品的交易仍然以银行等金融机构系统为主,同时一些非金融机构,尤其是一些民间资本已初具实力,应进一步优化市场结构,不断扩大信贷资产证券化产品的机构投资者范围,鼓励和引导更多符合条件的、对固定收益类证券需求较多的机构投资者入市,提高证券市场的活跃度和流动性。

作者:何维达 辛宇非 单位:北京科技大学东凌经济管理学院

资产证券化信贷扩张效应研究责任编辑:杨雪    阅读:人次