私募基金行为监管研究范文

摘要：近年来私募基金发展迅速，在满足居民财富管理需求、优化金融资源配置和服务实体经济等方面发挥了重要作用。与此同时，私募基金各类不规范运作、损害投资者合法权益的行为频繁出现，行为监管亟待加强。全国第五次金融工作会议明确提出要“加强功能监管，更加重视行为监管”，首次强调行为监管，并将其作为强化金融监管的重点方向。按照问题导向，文章运用“具体情况具体分析”的方法论，对行为监管的相关理论及我国监管部门在私募基金行为监管方面的实践与探索进行了系统梳理，分析了现阶段私募基金行为监管面临的挑战，并根据监管实践提出了加强私募基金行为监管的具有可操作性的对应举措。

关键词：私募基金；行为监管；金融消费者保护

一、行为监管理论概述

1.行为监管的概念及内涵。1995年，英国经济学家迈克尔•泰勒提出金融监管双峰理论，使得人们开始关注行为监管。焦瑾璞提出，行为监管根植于双峰监管理论，着重于监管部门保障金融系统稳定和消费者合法权益保护，而实施的更加微观的区别于审慎监管的持续、动态监管过程，从维护市场有序竞争角度监管金融机构的行为。曾刚、贾晓雯、李爱君等认为，行为监管是指监管部门制定公平公正的制度规则，对市场交易行为及金融机构的经营活动进行监管，致力于降低市场交易中的信息不对称，推动金融消费者保护及市场有序竞争目标的实现。金融市场发展不断加快，产品和服务日益丰富，金融消费者越来越多。而金融产品不同于普通商品，其专业性、复杂性、高风险性及买卖双方信息不对称的特性，使得金融消费者相较于专业金融机构的弱势地位更加突出。因此，监管部门在监管价值取向上给予金融消费者区别对待，既能体现救济弱者思想，也能体现公平正义原则，体现了行为监管的价值正当性。与此同时，监管工作的重要目标是维护金融市场秩序、提高金融资源配置效率，而有效的行为监管可以促进金融机构合规运作、金融消费者权益得到保护，提高资源配置效率，促进金融市场健康发展，更好服务实体经济和居民财富管理需求，体现了行为监管的价值目标。

2.行为监管的理论基础。现代经济学尤其是市场失灵理论和信息经济学的发展，为金融监管奠定了基础。行为监管在一系列理论基础上，不断发展和完善，已基本形成一套较为严密的监管理论。信息经济学理论。信息经济学证明了金融市场存在缺陷，且其缺陷根源在于信息不完备和不对称，市场参与者难以搜集和处理充分的信息以进行决策。监管部门有责任采取措施减少金融市场中的信息不完备和不对称，尽量解决逆向选择和道德风险，优化资源配置。市场失灵理论。金融市场由于其复杂性、信息不对称性、逐利性和风险性等特性，以及金融消费者可能存在的集体非理性特征等，决定了不能适用自由竞争原则，更可能存在市场失灵。作为市场“守夜人”的金融监管可以纠正市场失灵，促进市场公正和效率，提高社会福利。行为金融学理论。行为金融学从微观个体行为已经产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展，并寻求不同市场主体在不同环境下的决策行为。金融机构、金融消费者均存在反应不足、羊群效应、信息流串等非理性特征，加之交易的复杂性，很容易出现心理和行为上的偏差，进而演变成集体行为的偏差。公共物品及外部性理论。金融市场由于其特殊的脆弱性、弱有效性、高风险性等特点，容易因运作不善导致金融危机或经济危机、积聚成庞大的经济成本或机会成本，具有极大的负外部性。以庇古税为代表的公共政策手段和以科斯定理为代表的产权理论，均认为需要通过外部效应内部化以解决负外部性问题。金融行业特殊的状态和影响力，往往需要监管部门将外部成本内部化，介入纠正负外部效应。

3.行为监管的必要性分析。长期以来，特别是经过历次经济危机和金融危机的洗礼后，各国金融监管更加关注系统性风险防范、逆周期监管调整，监管指标更加侧重于金融机构在风险控制、合规管理和稳健经营等方面的能力，审慎监管理论和实践不断深化发展。但实践中，在监管部门、金融机构和金融消费者三方博弈中，被忽视的往往是行为监管和金融消费者保护。2008年金融危机以后，各国监管部门和许多国际组织从金融危机中吸取经验教训，开始认识到在金融工具不断创新、交易结构日趋复杂等趋势下，仅靠审慎监管关注系统性风险和金融机构稳健经营是不够的，金融产品的复杂性使得市场参与者难以正确认识产品的特征和风险，无法做出审慎投资或交易决策；同时，行为监管的缺失将会影响审慎监管的有效性，影响金融市场的稳定并阻碍金融业务的创新发展。有效的行为监管，可以提高金融消费者的行为理性和风险防范意识与能力，纠正其系统性行为偏差，增强其对金融市场的信心，这是维护金融市场稳定和金融机构稳健经营的基石。由此，各国重新审视基于新古典经济学的市场竞争和行业自律、特别是市场原教旨理论和政策框架，不断改革监管理念、完善监管体系、强化行为监管，将行为监管与审慎监管一并作为危机后金融监管改革的重点。我国在金融市场深化发展、金融产品与服务日趋复杂、金融消费者专业知识和风险意识难以跟上金融创新步伐、金融行业承担社会责任愈发紧迫的同时，行为监管的重要性和紧迫性日益突出。

二、我国私募基金行为监管实践与探索

1.我国私募基金监管历程及监管框架体系。私募基金在我国已有20多年的发展历史，但过去相当长的历史时期内主要由发展改革部门和科技部门以推进发展为主，缺门槛、缺监管、缺规则、缺约束的问题长期存在。2013年6月，新《基金法》和中央编制办明确将各类私募基金纳入证监会监管。随后，证监会于2014年4月成立专门的私募基金日常监管部门，专职履行私募基金监管职责，不断结合私募基金特点探索不同于持牌金融机构的监管方式，搭建起行政监管与自律管理相结合的监管框架体系及系统内外“多位一体”监管协作体系，对私募基金实施适度监管和底线监管。截至2018年3月底，纳入监管范围的私募基金管理人23400家，私募基金71040只，管理规模12.04万亿元，从业人员24.26万人，社会认可度和重要性逐步提高。

2.我国在私募基金行为监管方面已有诸多实践。行为监管体现在我国私募基金领域，即从维护私募基金行业有序竞争和秩序稳定全局出发，督促私募基金管理人及其从业人员诚实守信、谨慎勤勉，保护投资者合法权益，增强投资者信心。第一，私募基金行业立法与规章制度设计体现行为监管思路。陆续出台的新《基金法》《私募投资基金监督管理暂行办法》《证券期货投资者适当性管理办法》等法律规章及一系列行业自律规则，搭建起基本完备的私募基金行为监管规则体系，强调了责任主体在产品推介销售、适当性管理、纠纷解决、信息披露等方面的责任义务，强化了监管部门在监督检查、执法处置等方面的规定，在法律法规上给予投资者倾斜性保护。第二，监管部门内部机构的设置凸显了对行为监管的重视。证监会专职的私募基金日常监管部门，在私募基金审慎监管和行为监管方面承担了首要职责。与此同时，单独设立的投资者保护局致力于开展投资者教育、指导纠纷调解，在保护投资者获得准确有效信息、合法权益不受损害等方面日益发挥重要作用。双方在私募基金监管方面的协调协作不断深化，共同促进行业稳健、有序发展。第三，行为监管的主要行动取得积极成效。一方面，证监会不断加大私募基金检查执法力度，先后组织开展7次大规模专项检查执法和清理整顿行动，以及大量的风险个案检查、非法集资处置等工作，已对近400个存在违法违规行为、侵害投资者合法权益的私募基金管理人及其从业人员进行处理处罚，并通过新闻会向社会通报具体情况，不断净化市场环境。另一方面，证监会开展了一系列法规政策宣传和投资者教育保护工作，促进投资者了解投资知识、认识投资风险、理性作出投资决策，并引导投资者通过投诉举报、纠纷调解、司法途径等方式维护自身合法权益。

三、我国私募基金行为监管面临的挑战分析

近年来，私募基金欺诈发行、误导销售、利益输送、挪用资金等侵害投资者合法权益的金融乱象和行为风险高发频发，既反映出当前行业秩序亟需引导规范，也侧面暴露出行为监管的有效供给不足。

1.私募基金行业普遍存在较多问题与风险，有待从严规范、加强引导。（1）从历次检查执法情况看，行业违规行为较为普遍。在资金募集环节，向不特定对象公开宣传推介、向非合格投资者募集资金、未进行适当性管理等问题层出不穷；在投资运作环节，挪用或侵占基金财产、未按合同约定投资、进行利益输送、未向投资者披露基金运作信息等问题时有发生；在公司治理方面，内部管理和风险控制制度不健全或执行不到位、合规风控人员配备不足、缺乏内部制衡与外部监督机制等，为稳健经营留下隐患。（2）从日常监管和风险排查发现的情况看，行业风险依然高发频发。一是以私募基金名义的非法集资大案要案频发，失联、跑路现象时有发生，涉及投资者人数和投资金额不断攀升，行为模式更加复杂隐蔽；二是私募股权基金投资期限较长，在经济下行、项目端出现经营风险或资金周转困难时，容易发生流动性风险和违约事件；三是部分私募证券基金进行高杠杆运作操纵市场、内幕交易甚至“抬轿子”“老鼠仓”等，涉嫌利益输送和非法获利；四是部分私募基金为获取巨额利润而罔顾高风险，擅自违反合同约定改变基金投向或资金用途，遗留纠纷隐患。（3）从私募基金行业特点看，有些客观矛盾有待解决。一方面，私募基金流动性不足、估值难度大、封闭期较长，具有高度的专业性、复杂性、风险性，投资者的专业分析、风险判断、定价能力和监督作用处于劣势，部分私募基金管理人容易忽视经营中的受托理财职责和诚信谨慎义务，难以平衡好逐利性和责任义务之间存在的利益冲突。另一方面，私募基金采用非公开的宣传推介方式，通常外部性、公众性较之其他金融产品不突出，更多表现为“人合”信用，容易影响投资者的理性判断以及知悉私募基金投资运作情况，信息不对称更严重。

2.我国私募基金正式纳入监管时间不长且缺乏成熟理论指导，行为监管存在许多短板与不足。（1）法律法规和信用体系不够完善。私募基金行为监管相关的规定散见于不同的法律或规章，法律层级较低、处罚力度较小、威慑力不足、协调难度较大，且部分内容不明确、不具体、不适用，效力往往不足，而《合同法》《民法通则》等法律未给予处于劣势地位的投资者以倾斜性保护。另外，信用是私募基金行业的基础和根本，当前我国法制环境和信用环境不够成熟，社会信用体系建设滞后，整体诚信水平不高，行业声誉约束机制尚未形成。（2）行为监管与审慎监管的关系仍需捋顺。虽然资本市场监管把保护中小投资者放在重要位置，但是长期以来“重审慎监管、轻行为监管”，机构行为失范、风险高发频发、投资者权益受到损害的现象时有发生。行为监管的必要性愈发突出，但其与审慎监管在监管理念、目标、原则、内容、方法、手段等方面存在很多不同，如果处理不好两者关系将会埋下风险隐患，须寻求两者关系的有机平衡，实现协同配合、统一发展。（3）保护投资者权益的监管理念仍待矫正。私募基金首先建立起合格投资者制度，相较于其他金融产品的投资门槛很高，部分人由此认为私募基金投资者均具有风险识别和承担能力，不属于投资者保护范畴。此外，在行业风险防控和投资者权益保护之间的取舍中，往往选择妥协和牺牲投资者，其实质是基于金融安全稳定视角的监管目标的延伸，监管理念需要进一步调整完善。（4）监管手段、资源不足与日益繁重监管任务之间的矛盾突出。目前私募基金行为监管大多是事件驱动型的运动式监管，缺乏有效的早期干预。同时，私募基金行业机构数量多、市场化程度高、业务创新速度快，但监管人手不足、资源严重紧缺，原有的监管手段、监管方法跟不上监管工作需要和行业快速发展的情势，适应私募基金行业特点的、不同于传统持牌机构的监管方式仍在探索过程中。（5）监管协调协作机制需要进一步优化完善。私募基金非法集资、失联跑路等恶性事件时有发生，监管部门缺少相应的风险处置手段，而地方政府承担打击非法集资、维护区域金融稳定的最终责任，手段丰富但动力不足，目前监管部门难以对地方行为监管及金融消费者保护工作进行协调、指导、监督。

四、构建符合我国国情的私募基金行为监管体系

私募基金行为监管应认真贯彻党的、全国第五次金融工作会议精神，着眼于促进私募基金管理人规范经营、投资者合法权益得到保护，在尊重微观市场主体活力和行业发展客观规律的基础上，采取更主动的、介入式的深度监管，不断传导监管理念和监管压力，建立行业声誉约束机制，提升行为监管效率，这也是维护市场有序竞争、公平正义的应有之义。

1.完善监管法规体系，夯实行为监管制度基础。从中长期考虑，在现有法律法规中细化完善私募基金管理人规范执业经营的相关规定，明确行为监管依据，稳定投资者权益保护预期，织密扎紧法制化笼子。从长期看，统一资产管理行业行为监管和投资者权益保护的相关规定，打消碎片化的行为监管制度安排，避免政出多门、纷乱庞杂、晦涩难懂，提升法律层级，提高规避监管的成本。

2.完善监管理念，更加重视行为监管。全国第五次金融工作会议提出的“加强功能监管，更加重视行为监管”，为优化完善监管机制和监管理念提供了方向和遵循。应在强化审慎监管的同时，将行为监管和投资者权益保护放在更加突出的位置，共同成为深化金融改革、强化金融监管的重要支柱之一。同时，不断创新监管方式、丰富监管手段、完善监管工具，推进科技化辅助监管，实现私募基金“募、投、管、退”的全流程、无死角监管覆盖，提升行为监管的针对性和效率效果。

3.加强私募基金行为检查执法，强化违法违规惩戒效应。一方面，加大检查执法的广度、深度、力度，严厉打击扰乱市场秩序和损害投资者合法权益的行为，提高行为监管的震慑力和权威性，促使行业不敢违规、不想违规。另一方面，建立完善行业信用积累、管理、运用、约束机制，引导行业以信用立身、实现信用自治，强化行业诚实守信、合规经营的内生动力，营造公平公正、有序竞争、良性发展的行业环境。

4.加快优化完善制度机制，强化各方监管协作。一方面，探索建立科学合理的行业分类分级评价制度，对不同等级的私募基金管理人进行差异化监管，优化监管资源配置。另一方面，统筹各方在私募基金行为监管方面的职责定位，在人员、资源上予以倾斜，加强横向监管协作。另外，进一步在纵向上清晰界定地方金融管理部门的监管范围与监管权，在规制建设、监管执法、风险处置等方面加强分工协作，建立完善监管动态调整机制。

5.加强投资者宣传教育与保护，提升投资者信心。通过多种形式和渠道宣传私募基金政策法规、投资风险和典型案例等，将投资者权益保护关口前移，构建投资者教育长效机制。同时，建立完善多元化、多层次的纠纷解决机制，畅通监管部门、仲裁机构、司法机构的投资者维权渠道，并充分发挥社会公众和中介机构的监督约束作用。

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作者：王鹏飞