浅析物流企业价值评估实证范文

摘要：随着云计算、大数据、物联网等新一代高新技术的发展，“互联网+物流”创新模式解决了传统物流的弊端，重构了运输、仓储、配送环节，改变因技术落后导致物流企业难以实现企业价值最大化的现状。本文基于生命周期理论视角，构建物流企业价值评估模型，针对上市公司物流企业展开实证研究，对物流企业绩效水平进行客观评价，为提升物流企业核心竞争力提供借鉴。

关键词：“互联网+”;物流企业;企业价值;评估模型

引言

“互联网+”概念的提出源于十二届全国人大三次会议，重点强调了关于制定和推出“互联网+”工作计划，具体涵盖移动互联网、云计算、大数据对制造企业的积极推进和金融业、服务业的跨领域合作。2015年7月国务院的互联网行动指导计划中，提出了“互联网+高效物流”概念，即将传统产业和互联网技术跨界融合，打造智慧物流体系，推动传统商业网络化、智能化和信息化改造。“互联网+物流”目的在于鼓励物流企业拥抱互联网，充分运用大数据、云计算，具体表现在将物流各环节智能化、优化物流运作流程，降低物流成本。

文献综述

廖红（2018）研究基于物流价值链的第三方物流企业信用增级。贺星源（2017）研究物流企业人力资源价值评估模型。孙宇平（2016）研究基于价值工程的T公司物流价值链优化方案。蔡方洁（2014）研究物流企业并购的价值评估。段沛佑等（2013）对物流企业整体公允市场价值进行综合性评估。于帆（2012）基于财务指标研究第三方物流企业顾客资产价值评估及应用。综上所述，国内研究者大多聚焦于物流企业不同维度价值评估研究，但对于“互联网+”背景下物流企业整体价值评估应用研究并不够深入，本文结合财务报表数据合理确定不同时期参数，通过对自由现金流量折现模型进行重构，保证了评估结论的公允性，希望对物流企业价值评估提供借鉴。

研究设计

（一）样本获取与数据来源本文样本选取江苏新宁现代物流股份有限公司（A股证券市场代码300013），新宁现代物流属于交通运输、仓储和邮政业-仓储业，在江苏省物流行业内具有一定代表性。数据来源于新浪财经网（https：//finance.sina.com.cn/），选择了2013-2017年度资产负债表（见表1）和利润表（见表2）部分真实数据，利用报表真实数据开展实证分析，并引入自由现金流估算模型，计算分析物流企业整体价值。

（二）企业估价模型构建自由现金流量折现模型的理论依据是可持续增长模型，使用此模型评估具有一定的综合性，能较好反映物流企业的真实价值。因此，采用自由现金流量折现模型评估物流企业整体价值具有可操作性。不同生命周期阶段估价模型。从物流企业生命周期理论角度来讲，通常会经历初创期、成长期、成熟期和衰退期四个不同阶段，其不同阶段所呈现的财务特征各不相同，因此采取不同的方案实施评估（见表3）。主要指标体系。第一，自由现金流量Rt指归属于既包含股东也包括付息债务的债权人的一切投资者的现金流量。公司自由现金流量＝EBIT（息税前利润）*（1-税率）+折旧－运营资本净增加额－资本性支出＝扣除税款后净营业利润+折旧或摊销－运营资本净增加额－资本性支出。第二，资本加权平均成本WACC采用FCFF模型企业价值估算，用企业加权平均资本成本作为折现率，即将企业的现有资本和负债占比计算资本结构并计算加权平均资本成本。其中，WACC为公司加权平均资本成本，D为公司债务资本，E为公司股权资本，Kd为债务资本成本，Ke为股权资本成本，T为所得税税率。第三，收益期n根据历史数据资料来确定时间序列，通常收益期可以分为两个不同时间阶段：第一个阶段为预测期，在此阶段需要详细预测每年净现金流量，依据现金流量估算模型计算预测期企业价值；第二个阶段为永续期，在此阶段企业现金流量进入稳定状态，其增长率也比较稳定，可以用永续年金计算方法估计后续期企业价值。

（三）实证检验根据江苏新宁现代物流股份有限公司（以下简称新宁物流）近几年报表（见表2）和生命周期理论，分析选择自由现金流量折现模型评估企业价值比较可行。通过分析新宁物流尚处在缓慢成长期阶段，随着云计算、大数据、物联网等新一代高新技术引入，预计未来仍将有一段时期高速发展的空间。因此，本文采用成长期阶段的自由现金流量折现模型对新宁物流进行企业价值评估。第一，预测各期自由现金流量Rt。根据新宁物流2013-2017年的报表数据进行分析，采用预测企业营业收入等相关指标进行自由现金流量预测。财务报表数据统计从2013年至2017年，评估基准日为2017年12月31日。税后净营业利润。从表2分析得知新宁物流2013-2017年公司的营业收入处于持续增长态势，但增长率有所下降，企业仍处于较好的成长阶段。从宏观经济层面分析来看，目前GDP增长率基本维持在6.5%左右浮动，物流行业的发展近几年来也进入稳定发展阶段。对于未来营业收入增长率的推测根据算术平均法计算其平均增长率为25.18%，与专家预测我国物流行业将来10年平均增长率在20%以上相接近。物流行业属于第三产业，与国民经济的发展有着紧密联系，预测物流行业未来营业收入增长率可以与国内GDP增长联系起来，通过比较2013年至2017年物流行业仓储增长率与GDP增长率预测企业未来增长率（见表4）。分析从2010年以后GDP基本呈现下降态势，仓储物流增加值增长率也随着GDP下降而下降，但物流行业对第三产业的贡献率却逐年呈上升态势。相关专家预测国内GDP增长率在未来5年将放缓至6%浮动，据以推测新宁物流在未来发展实现的营业收入增长率维持在4%左右，呈现稳定增长态势（见表5）。预测销售成本。预测销售成本可依据历史成本占营业收入的比重计算，依据表5各期营业收入来预测计算未来5年新宁物流的营业成本。从表6可以看出新宁物流各期营业成本较为稳定，并且占比较高，所以成本控制是物流行业的关键。通过计算算术平均数可得出未来营业成本占营业收入之比为67.21%，据以推测未来5年营业成本。预测销售费用与管理费用。预测销售费用与管理费用采用成本预测方法，计算相关费用占营业收入之比，再通过预测的营业收入推算销售费用和管理费用。根据表7可以看出新宁物流销售费用和管理费用占营业收入比重较为稳定，利用算术平均法计算未来平均销售费用和管理费用占比分别为6.02%和21.13%，据以推测未来5年的营业成本。预测税前利润。根据以上预测营业收入、营业成本、销售费用和管理费用数据，计算得出未来5年税后净营业利润预测值（见表8）。预测折旧与摊销。根据表9数据固定资产净值和无形资产净值的增加比例趋势预测未来固定资产和无形资产价值，并通过计算折旧所占固定资产净值比重和无形资产摊销所占无形资产净值比重预测未来各期折旧和摊销额。固定资产净值每年增加比例扣除2014年正增加比例和2017年负增加比例来计算算术平均值为5.94%。无形资产净值增加比例变化较大，扣除2015年正增加比例和2016年负增加比例来计算算术平均值为9.09%。

折旧所占固定资产净值比重和无形资产摊销所占无形资产净值比重分别为15.15%和11.35%。预测资本支出。根据表10数据分析可以得出经营性长期资产占总资产比重呈现波动变化，计算其算术平均值为31.79%。结合表10总资产的年增长率变化幅度较大，扣除2015年因商誉对总资产增长比例较大影响和2014年增长率的影响，计算未来总资产年增长比例算术平均值为11.31%，通过占比可以预测出未来经营性长期资产（见表11）。根据表12数据分析可以得出新宁物流经营性长期负债呈现波动变化，计算其2013-2017年平均占比为0.44%。结合表1总负债增长比逐年呈现快速下降态势，从2016年开始下降速度趋缓，假如不考虑2014年13200.92万元应付票据的影响，预测未来负债的年增长率为33.64%，通过占比可以预测出未来经营性长期负债（见表13）。通过上述资本支出的各因素估测，根据资本支出的计算公式，可以得出未来资本支出的预测值（见表14）。预测营运资本增加。新宁物流历史经营流动资产和经营流动负债数据整理如表15、16所示。根据表15数据分析可得出经营流动资产所占比重较稳定，计算得出平均占比47.35%。根据表16数据分析可得出经营流动负债2015-2017年均未产生应付票据，2013年从500万急增至2014年13200.92万，因此对预测未来经营流动负债产生较大影响予以剔除，计算得出平均值为51.23%，并来预测未来5年新宁物流经营流动资产和经营流动负债（见表17）、营运资本增加（见表18）。预测自由现金流量。根据自由现金流量计算公式，预测未来5年新宁物流自由现金流量（见表19）。第二，确定折现率r。折现率采用企业加权平均资本成本确定，根据现有资本和负债占比计算资本结构并计算出加权平均资本成本。通过算术平均数计算平均债务资本比重为35.35%，平均权益资本比重为64.65%。计算资本结构如表20所示。计算债务资本成本和权益资本成本。债务成本主要以银行公布的贷款利率来衡量，因此选取2017年中央银行公布的5年期以上贷款利率扣除所得税率计算得出债务资本成本。其债务资本成本为：Kd=6.4%*（1-25%）=4.8%。权益资本成本采用资本资产定价模型计算。无风险报酬率采用银行国库券利率替代。因此选取2013-2017年5年发行的十年期国债的平均利率作为无风险利率Rm，为4.88%。市场风险溢价是市场平均收益率与无风险利率的差额，采用沪深两市中的加权平均净资产收益率为市场预期收益率。根据新宁物流在2011年12月31日至2017年12月31日沪深300指数的历史收盘价计算市场平均收益率为12.11%。风险系统β利用回归计算方法，通过Wind咨询金融终端β值计算得到新宁物流β值为1.05。计算权益资本成本为：Ke=Rf+β*（Rm-Rf）=4.88%+1.05*（12.11%-4.88%）=12.47%。计算加权平均资本成本=4.8%*35.35%*（1-25%）+12.47%*64.65%＝9.77%。收益期n。收益期时间序列用年数替代。第一阶段2018-2022年，第二阶段2023-未来。估算新宁物流公司企业价值。新宁物流公司企业价值P＝－15136.64*（P/F，9.77%，1）+1699.34*（P/F，9.77%，2）+6492.14*（P/F，9.77%，3）+13304.5*（P/F，9.77%，4）+22844.11*（P/F，9.77%，5）+23757.87/（9.77%-4%）*0.627=274185.2（万元）。通过分析新宁物流公司未来5年的自由现金流量态势，属于典型的成长型企业，因此新宁物流企业价值估测采用分段模型计算，第一阶段预测期企业价值和第二阶段

物流企业价值评估建议

基于上述实证分析，针对物流企业整体企业价值评估提出以下建议：第一，物流企业价值评估时要有整体观念。不能仅依赖于会计核算方法以资产价值简单确定为公司价值，其范围除了涵盖可确指的有形资产和无形资产价值，还应该包括不可确指资产价值，如物流企业拥有的人力资源、客户资源、核心技术等价值。第二，持续经营前提下科学选择企业价值评估模型。目前估算基本是结合企业生命周期理论，假设企业在可持续发展的前提下进行，分析确定物流企业所处的发展阶段。但物流企业经营过程中会受兼并、收购、重组、股份变更等偶然事件影响，因此对于物流企业价值评估通常要规避偶然因素的影响。第三，充分利用趋势分析法推测物流企业未来财务数据。物流企业价值评估时更多使用历史报表数据以推测未来各期相关财务数据，前提对于历史报表数据的采集要准确，预测方法要恰当，才能保证未来相关财务数据的相对准确。

参考文献：

1.廖红.基于物流价值链的第三方物流企业信用增级研究[D].天津工业大学，2018

2.贺星源，梅萌，徐超.物流企业人力资源价值评估研究[J].中外企业家，2017（6）

3.夏思楠.我国第三方综合型物流企业价值评估[J].商业经济研究，2017（5）

4.侯红艳.“互联网+”对企业物流环节的价值增值研究[D].山西财经大学，2016

5.陈绿荫.收益法在物流上市企业价值评估中的应用研究[D].暨南大学，2016

6.贾儒楠.基于物流集成度模型的企业物流资产评估研究[J].物流技术，2014（12）

作者：李正伟 单位：苏州经贸职业技术学院