并购活动中企业价值评估范文

摘要:

一般认为，企业扩大规模一般通过两种方式，一种是通过扩大再生产，提高生产效率;另一种是通过企业兼并和收购的方式获得规模效益来扩大规模。在我国经济发展的现阶段下，企业的并购行为也非常活跃，这项活动也极大的提高了我国企业的活力和对资源的利用，推动了经济发展。而在并购的研究中，对目标公司价值的评估合理性和准确性是决定并购交易成败的关键，所以研究如何准确地确定目标公司的企业价值，对我国并购交易以及提高经济效率有相当的重要意义。因此本文结合中西方对于公司企业价值如何确定的研究成果，并结合我国实际，阐述了企业价值评估的理论和使用方法，并探讨如何运用。

关键词:

企业并购;企业价值;文献综述

IrvingFisher在1906的专著《资本与收入的性质》，该书完整地论述了收入与资本的关系及资本价值的实质，指出未来收入折现值是资本价值的实质，该理论可以视为企业价值评估理论的起点，在理论的基础上形成了DCF折现法评估方法，在随着经济活动的不断发展过程中，西方逐渐产生了许多经典的企业价值评估的方法，这些方法归纳起来可以分为资产价值法、相对估计法、现值法和期权法。

一、资产价值法

资产价值法也被称为资产基础法或成本法，它是通过对目标公司的单项净资产进行加总确定公司的企业价值的一种方法。该方法要满足一定的前提才可以使用:第一是要求目标公司的单项资产不具有很高的整体性，第二是要求目标公司的单项资产能够准确的计量其重置成本。计算资产标准的不同，资产价值法可以分为重置成本法、账面价值法、清算价值法和市场价值法。

1．重置成本法指根据被评估资产全新状态的重置成本减去该项资产的实体性贬值、经济性贬值和功能性贬值，估算资产价值的方法。运用重置成本法要求分别求出目标公司各项资产的评估值并累加求和之后扣减负债的评估值，将该评估值视为对目标公司净资产总的评估值，即:目标公司的企业价值=目标公司各项的重置成本－资产的实体性贬值－经济性贬值－功能性减值重置成本法的优点在于:(1)受人为因素影响较小，资产容易清查，通过会计账薄和实地盘查结合，可以较快、较准确地确定资产的数量;(2)容易判断资产的成新率。不足的是:(1)该方法评估的是企业各资产的价值，但忽略了人力资本价值和无形资产对公司企业价值的贡献。(2)该方法假设公司的各资产处于相互协调状态，但这与实际中并不相符。(3)没有考虑到企业整体资产的组合水平的价值。

2．账面价值法。该方法是以会计核算账面记载的净资产为依据来确定目标公司企业价值的一种静态股价方法。由于账面价值法不考虑资产的收益情况，也不考虑资产的市价，因此应用起来也很方便。该方法对以资产的账面价值与市场价值的偏离程度来作为价值判断基础。主要运用于简单的企业并购活动中，主要针对市场价值与账面价值差距不大的非上市企业。总的来说，存在政府制的公共设施经营企业比较适合于采用账面价值法来进行估值。

3．清算价格法。清算价格被认为是企业在被迫停业或破产的情况下，在清算之日拍卖资产能迅速变现的价值。清算价格法主要适用于对业绩不佳、利润低或出现亏损的企业，也适用于企业破产、抵押或停业清理等经济行为的资产评估。清算价值等于公司清算时所有财产的变现价值减去负债及清算费用后的净值。清算价值除依赖于财产的变现速度之外，还依赖于清算资产的使用价值以及使用价值的多少、清算费用的高低。

4．市场价值法。该方法是在假设资本市场满足公平竞争和市场均衡的前提下，认为公司证券可以通过资本市场来反应目标公司的企业价值。此方法相对于其他资产估值方法来说，更简单且更公平合理，但由于资本市场的波动性很大，尤其是我国这种新兴市场下，股价的波动也很剧烈，所以在现实中市场价值法的前提假设是很难实现的，这也导致了该方法在我国没有推广的直接后果。

二、相对估计法

相对估计法也被称为比较法、市场法。其原理在市场上，寻找目标公司的可比公司或者可以参考的交易案例，并依据案例或可比公司所得结果来评价目标公司的企业价值。该方法可以细分为:市盈率法(P/E)、市净率法(P/B)和价格与营业收入比率法。

1．市盈率法。市盈率法是根据目标企业的收益和市盈率确定其价值的方法。由于市盈率等于资本市场上每股市价与每股收益比值，因此可以根据市盈率求得每股股票的价格，并依此来计算公司的企业价值。该方法因为市盈率的简单、易懂，并具有很好的操作性而广泛的存在企业价值评估的实物中。但该方法也存在一定的局限性:该方法必须要有完善的资本市场和稳定的企业经营环境，并且要求市场上存在足够多的上市公司作为参照物。因为我国资本制度上不完善且不稳定，资本市场活力不够，所以，市盈率法在我国使用的并不广泛。

2．市净率法。市净率与市盈率的原理相似，只是采取的指标不同。市净率是每股价格与资产账面价值的比值。该方法的优点在于:(1)市净率比市盈率能更好的释放风险，保证投资者的利益;(2)该方法可以运用在收益为负的公司;(3)能够克服市盈率受资产泡沫导致过高的影响。缺点在于，市净率容易受到资产账面价值折旧、摊销等会计处理方法的影响，导致市净率的失真。

3．价格与营业收入法。该方法顾名思义使用两者的比率来确定公司的企业价值。该比率即可使用在外普通流通股每股市价与每股营业收入作比值，也可使用股票市值总额与总营业收入额的比值。这种方法的最重要的是对营业收入的预测，二在实物中，使用的方法主要有因果分析法、时间序列法和本量利分析法，而其中本量利分析法最常使用。本量利法是一种基于考察成本基础上，根据销售成本、销售量与利润三者之间的关系来推算收入的方法。运用价格与营业收入比率方法来评估目标公司企业价值的优点在于，他能克服市净率方法受会计处理方法的不良影响，也不会受到股市泡沫的影响，因此在市场法中该方法的使用非常的广泛，也很适合我国经济实际。

三、现值法

现值法通常也称收益法，根据《资产评估准则———企业价值评估》的规定，收益法是指将预期收益资本化或折现，确定评估对象价值的评估方法。

1．股利折现方法是将股利视为股东唯一获得的现金流，并认为股票预期未来的现金流是投资者持有的股票价值的决定因素，而股票未来现金流的形式主要有持有期内的股利和持有至到期期末的预期价格。因为持有期末股票的预期价格由预期股利决定，因此，股票当前的实际价值就等于股票存续期间内的现值。

2．现金流折现法是在扩大股东能获得现金流意义的基础上，对考虑满足财务要求后的股权自由现金流，并对其折现来得到目标公司企业价值的估值方法。这种方法的思路是将股权自由现金流FCFE视为折现公式上的分子，而分母保持不变。基于这种方法也非常的简单也操作。但在运用现值法时，由于折现率的估计上存在很大不确定性，因此这类方法在运用上也具有一定的争议，但必须强调的是，在选取折现率的同时要保证与该折现率相对应的现金流进行折现，这也是运用现值法时必须要坚持一个重要的原则。现值法的缺陷在于，这种方法以企业必须具有持续地盈利能力为前提假设，这在现实中企业并不能一直保证盈利能力的持续;另一个缺陷在于现值法中所有的参数诸如折现率、现金流以及经营期限都是基于估计的基础得到的，因此该方法所评测出的企业价值的准确性有很大的确定性。因此在实际操作中，要结合目标公司的历史经营情况、获的数据资料的充分性以及未来收益可预见的情况来确定是否采用现值法来估计目标公司的企业价值。

四、期权法

期权法是利用金融工程的方法估计期权的价值以便来确认目标公司企业价值的方法。期权是一种证券化的选择权，它在代表了在未来一时期内可以买卖一种证券的权利。期权以期权合约的约定为基础确认标的资产的买或卖，对于期权持有人来说，期权只有权利而不包含义务，其持有者可以自由行使权力，所以被称为选择权。通常认为具有期权性质的资产有:公司股权、自然资产资源和专利三种。对期权的估值主要使用两种比较成熟的方法:其一是以Cox、Ross和MarkRubinstein在1979年提出的二项式期权定价模型，另一种是一FischerBlack、MyronScholes和RobertMerton在1973年提出的Black－Scholes模型。其中，B－S模型因为涉及众多的数学理论和概念，被认为是最能精准的评价公司期权的方法，但是也正是因为这些数学参数是很难测量以及只适用于欧式期权，在实际领域当中并没有真正的推广到估计当中，而相反，二项式模型因为相对B－S模型简单，所以在实务领域应用比较广泛。由于在对公司企业价值的评估中，通常将期权视为两类，一种是上面提到的具有证券化性质的选择权，这是一种传统的观点;另一种是随着当代并购活动兴起的一种概念———实物期权估值方法。实物期权是指投资者在进行投资的整个未来过程中所拥有或所创造的选择权，这些选择权是指决策者拥有能根据新信息的产生而相机决策的权利，并可以细化为控制权、所有权，理论界一般认为这种控制权和所有权是合并方对目标公司出资合并的动力。实物期权一般使用KMV模型来进行估计价值。KMV模型由Kealhofer、Mcquown和Vasicek三人与1989年创立。该模型的基本思想是将公司资本视为标的资产，将权益视为看涨期权，而将负债视为看跌弃权。公司的债务违约率是债务总额与公司资本结构相关的内生性变量。KMV模型认为假设当一个公司的市场价值低于负债总额时就会发生违约是不准确的，只有当公司资产小于某个特定水平时，违约才会发生;并且认定当这个特定水平上公司资产是价值被定义为违约点。同时，KMV假设投资组合是高度分散的，并且市场利率和总体经济状况是可以预先确定的。由于实物期权评估评估方法目前还处于探索阶段，KMV模型也只是一种思想，并没有真正的应用于实际领域，所以实物期权评估法并没有应用于实际的企业价值评估的领域中。

五、结语

综上所述，国外在企业价值并购评估研究方面，理论方法比较完备，我国的一些学者虽然进行了许多有益的探索，但还存在评估方法单一、偏重资产评估、照搬西方现成的理论方法等问题，可见，我国对企业价值评估的研究还处在比较浅显的研究阶段，还有不少缺陷有待改善，特别是如何找出适合我国企业的价值评估方法是需要我们花大量的精力去完成的任务。(作者单位:哈尔滨商业大学)哈尔滨商业大学2015年研究生创新科研资金项目:《基于中俄自贸区建设的黑龙江省金融创新机制与路径选择研究》，项目号:YJSCX2015－348HSD。

参考文献:

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作者：张旭 单位：哈尔滨商业大学