影子银行对货币政策调控体系影响的实证范文

摘要：文章基于影子银行对我国货币政策调控体系影响的理论分析，选取2008年至2015年的月度数据，构建VAR模型实证分析影子银行对我国货币政策调控体系的影响。研究发现，短期内影子银行会使新增信贷规模减少；但从长期来看，影子银行会使信贷规模上升，导致实际货币供应量减少，从而使货币政策的最终目标与预期发生偏离。

关键词：影子银行；货币政策；货币供应量；VAR模型；新增信贷规模

0引言

影子银行的出现是伴随着商业银行的发展而来，也具有商业银行传统业务功能——吸收存款、发放贷款并为社会提供流动性和创造信用。西方发达国家的影子银行主要表现为资产证券化（CapitalSecuritization）和抵押中介化（Collateralintermediation）产品，而在我国金融深化不足、资本证券化程度较低的市场条件下，影子银行只能以出售银行理财产品、接受委托信托小额贷款等方式来着重发挥其代替商业银行的融资功能。由于影子银行不属于传统金融中介，与商业银行相比融资门槛低，较少或尚未受到监管部门的监管。因此，影子银行发挥信用功能创造出的货币供应量未纳入央行的调控范围，大量借贷行为未被纳入统计范畴，这些都对我国货币政策调控体系造成影响。通过研究国内外相关文献发现，目前国内外学者分析影子银行在货币政策调控目标方面的影响还是比较全面的。在研究对象上，不仅考虑到了货币政策的中介目标，也考虑到了货币政策的最终目标；在研究方法上，不仅运用了经济学的理论知识，也运用了经济学的实证分析工具，使得论证结果比较有说服力。但是目前少有文章深入研究影子银行对货币政策操作工具的影响。基于此，本文将新增信贷规模作为货币政策操作工具的代表，将货币政策操作工具、货币政策中介指标、货币政策最终目标作为货币政策调控体系的三个层次，更全面系统地从理论与实证两个角度分析影子银行对我国货币政策调控体系的影响。

1理论分析

不同于金融市场发达的国家，我国的影子银行在一定程度上是以“银行的影子”形式存在的，其主要职能类似于商业银行的信用中介。因此我国影子银行在不改变实际货币供应量的条件下，可以增加整个社会的货币信用供给，使社会融资成本提高，影响全社会新增信贷规模。而货币政策的最终目标正是通过控制新增信贷规模来实现的，所以影子银行会使货币政策的执行效果达不到原来的预期，使央行通过货币政策调控经济形势变得异常复杂。货币政策调控体系一般包括货币政策工具、货币政策中介指标、货币政策最终目标三个层次。目前我国的货币政策调控体系正处于直接调控与间接调控并存阶段，我国的影子银行对该调控体系不同层面的影响情况如下：

（1）货币政策工具

在我国实施的多项货币政策工具中，受影子银行影响最大的是贷款规模。数据表明，影子银行贷款规模迅速扩张，已经超过商业银行贷款规模。影子银行的信用创造功能具有典型的经济顺周期性以及货币政策逆调控性等特征，在实施紧缩性货币政策时表现得更为明显。在加息过程中，商业银行的信贷规模会下降，企业的融资需求更加难以满足。尤其是高风险企业的净资产水平下降、杠杆升高，增加投资的冲动明显，企业会转向影子银行寻求资金支持。而从银行角度看，与影子银行体系之间的通道业务、同业业务的往来，在一定程度上可以规避可贷资金规模的约束。影子银行贷款条件的放松，吸引了大量无法从商业银行获得融资的高风险企业。影子银行的融资替代性和货币政策逆调控性，使得信贷规模控制这一政策工具被弱化，削减了央行通过货币政策调控社会融资需求的效果。

（2）货币政策中介指标

货币政策中介指标一般是短期利率和货币供应量。影子银行贷款缓解了企业资金需求，分散了银行贷款压力，必然对短期利率带来影响，但我国仍然实行“存款管上限，贷款管下限”的利差管制，利率未实现完全市场化。所以该影响未能充分显现。此外，影子银行的信用创造功能扩大了货币供应量的范畴，对我国将M2作为货币政策中介指标的做法形成挑战。我国影子银行通过发行非货币债券而创造的信用工具，如理财产品、信托产品、商业票据、基金份额、资产管理计划等，期限短、易变现，具有广义货币的性质，实际上向市场提供了流动性。从这个角度来看，影子银行也具有类似于银行货币创造的功能,导致实际货币供应量增加，扩大了货币统计量的边界，干扰了中央银行对货币政策目标的制定。

（3）货币政策最终目标

我国货币政策的最终目标是在保证货币价值不变的基础上促进国民经济发展，因此，经济增长和物价稳定是我国货币政策宏观调控最为关注的目标。目前我国中小企业由于规模资产信誉等方面的限制，往往无法从商业银行获取资金来扩大经营规模。而影子银行可以通过民间借贷、个人委托贷款等方式为中小企业提供资金。以大型国有企业作为资金的需求方向商业银行获取低息贷款，再以高额利息转手给真正的资金需求方，从中赚取利差。这种贷款对经济增长的影响是双刃剑，如果中小企业获取资金后经营成功则可偿还贷款，影子银行获取利差，国民经济也得到增长；如果中小企业经营失败，无法偿还贷款被迫倒闭，不仅影子银行无法从中赚取利差，对经济增长也起到负面作用。因此，这种违规操作隐藏着巨大的市场风险。我国影子银行主要表现为银行理财产品、委托贷款、信托贷款、小额贷款公司等，着重发挥的还是融资功能。影子银行导致全社会的资金流动发生变化，各部分资金的运行方式和作用对象出现差异势必会对物价产生非均衡的影响。一般来说，资金流入方的市场相对应的商品价格会上升，资金流出方的市场相对应的商品价格会降低。所以影子银行还会对物价造成一定的影响。

2变量选取、数据来源和模型选择

2.1变量选取

2.1.1影子银行规模的估算目前我国影子银行主要包括银行信托贷款、委托贷款、未贴现银行汇票和全社会未观测信贷。其中，金融机构内部的信托贷款、委托贷款和未贴现银行汇票是主体。本文选取这三者之和作为影子银行规模的代表，取月度同比增长率，记为RSB。

2.1.2货币政策的操作工具

根据上文的理论分析，在我国实施的多项货币政策工具中，受影子银行影响最大的是贷款规模，所以本文取新增信贷规模月度同比增长率（RLOAN）代表货币政策的操作工具。

2.1.3货币政策的中介指标

虽然货币供应量与利率都是货币政策的中介目标，但是由于我国利率还没有完全实现市场化，参考意义不大，所以在货币政策的中介指标方面只选取广义货币供应量M2作为变量。为了保证变量的平稳性，取月度M2同比增长率来代表货币政策的中介指标，记为RM2。

2.1.4货币政策的最终目标

货币政策的实施最终是为了促进经济持续均衡增长、保证物价稳定、实现充分就业与国际收支平衡。其中物价稳定和经济增长是我国央行宏观调控最为关注的目标，因此本文主要考虑影子银行对经济增长与物价稳定的影响。由于月度GDP数据难以获得，因此本文选取工业增加值的月度环比增长率RGDP表示经济增长。由于居民消费者价格指数（CPI）可以准确地衡量物价稳定情况，所以物价方面选用月度CPI的同比增长率作为测量指标，记为RCPI。

2.2数据来源

以上数据均来自《金融稳定报告》《中国统计年鉴》《中国金融统年鉴》以及中国人民银行等网站，共收集了2008年1月至2015年12月的月度数据。

2.3模型选择

向量自回归（VAR）模型不是以经济理论为基础，而是基于数据的统计性质建立的模型，通常用于多变量时间序列系统的预测和描述随机扰动项对变量系统的动态影响，能很好地解释动态冲击对经济变量的影响。VAR模型的具体操作原理，是对模型中的每一个内生变量与其他内生变量的滞后值做线性回归分析，从而得出各内生变量的动态关系。

3实证分析

3.1变量平稳性检验

在建立VAR模型前必须要保证系统中的每一个变量数据都具有较好的平稳性，所以首先对时间序列数据进行单位根检验，确定其平稳性。本文用Eviews6.0软件采用ADF检验方法对变量进行单位根检验。

3.2确定最大滞后阶数

在数据平稳的基础上，接下来要确定VAR模型的最大滞后阶数。滞后阶数的确定与下文将要进行的格兰杰因果检验是密切相关的。

3.3格兰杰因果检验

在建立任何模型的时候，都要检验经济变量之间是否具有相关关系，只有解释变量与被解释变量之间存在相互依赖的关系时，才能通过构建模型进行实证分析。本文采用Granger因果检验的方法，利用Eviews6.0软件，对所选取的样本变量进行Granger因果关系检验。

3.4模型稳定性检验

脉冲响应函数分析的前提是VAR模型具有较好的稳定性。根据对VAR模型的稳定性分析，发现VAR模型的单位特征根的倒数都在单位圆内。这说明VAR模型是稳定的，因此可以运用脉冲响应函数来进行动态冲击分析。

3.5脉冲响应函数分析

脉冲响应函数（IRF）可用于分析模型中每个内生变量发生一个标准差的冲击后对其他内生变量造成的影响。脉冲响应函数的基本原理是用时间序列模型来分析变量之间的关系。4结论影子银行规模与货币政策调控体系之间存在长期稳定的关系。

（1）影子银行规模的扩大，会导致新增信贷规模短期内减少、长期内增加。这是因为短期内，影子银行对银行信贷有一定的替代作用；而从长期来看，影子银行部分解决了企业融资问题，使产出增加，企业融资需求整体上升，所以新增信贷规模会再增加。

（2）影子银行对货币供应量存在长期影响，影子银行的信用创造功能会减少实际货币供应量。实施扩张性货币政策时，中小企业从商业银行获得贷款的数量增加，资金流动性增强，资金缺口变小，此时影子银行的融资成本较商业银行而言更高，导致影子银行的信贷功能减弱，所以信贷供给增加幅度较小，货币供应量减少。

（3）影子银行对经济增长和物价水平都会产生一定的影响。影子银行规模的扩大会促进经济增长，但增幅逐渐放慢；影子银行规模的扩大，会导致消费物价指数短期内下降、长期内上升。这是因为随着影子银行规模的扩大，人们手中的盈余资金减少，消费减少，物价水平短期内下降；但是，从长期来看，影子银行规模的扩大导致大部分资金流入利益高的行业，如房地产行业，最终导致物价水平上升。所以，影子银行吸收的资金虽然大部分会用于实体经济，可以促进经济增长，但是这种资金的逐利性又导致其对经济的促进效应不具有长期持续作用。

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作者：杨霞；朱玲 单位：湖北工业大学