教育产业证券化方式探究范文

2015年以来，我国经济发展进入了一个新阶段，经济下行压力大。在这样的背景下国家提出要进行供给侧改革，做到“放水养鱼”，激活微观经济的活力，并且鼓励民间资本为政府“补位”，明确提出将要加大对教育领域的投入力度。新修订的《民办教育促进法》已于2017年9月1日正式实施，明确民办教育可以选择登记为营利性和非营利性两种方式，登记为营利性的学校就可以走向资本市场，可以走资产证券化。本文通过对教育产业的现状进行分析，探寻影响教育产业企业的内外部因素以及教育产业未来的投资前景，分析VIE结构的收益和风险，探寻教育产业企业应如何选择相应的融资渠道以及民营非营利性企业赴海外上市的可能性。

一、影响教育产业发展因素分析

（一）产业成长周期理论

从生命周期理论来看，目前教育产业正处于成长初期。首先教育产业的利润率较高，且现金流稳定，应付账款较少，同时当下政策的红利为教育市场加注了资本的活力，教育产业的资产化已经初具端倪，对于教育产业的投资正在逐步增加。并且，随着“互联网+”概念的实行，线上教育发挥迅速，逐渐并且融入教育产业化的一部分，并成为了传统教育产业改革的内因。传统教育资源逐渐向互联网转移，早教、职业培训、K12教育等细分领域涌现出大量的创业公司。随着消费者对于教育培训的刚需不断增大，对于新兴教育产业模式以及教育方式的认识逐步加深，未来教育产业的市场前景将十分广阔。从行业周期理论分析，目前教育产业属于增长性行业。教育产业有自己以年为单位的成长周期，需要时间的沉淀，不像有些消费领域能砸出“爆炸性成长”来。故教育产业这些年以来一直呈现稳中有升的态势。在经历了一段时间的量的积累阶段，二孩政策的放出和新修订的《民办教育促进法》的出台，使得教育的刚性化需求越来越大。而随着我国经济新常态的出现，经济下行的压力逐渐增大，很多传统周期性行业的状况都不乐观，而教育产业抗周期性则非常强，同时，教育产业的企业普遍具有现金流好、应付账款少，利润率高等特点，这使得教育产业企业目前呈上升的趋势。映射到资本市场，在教育龙头企业登陆港股和美股后，又有大批量的教育企业挂牌新三板，甚至还有不少重量级公司在谋求“更进一步”的IPO，以实现跨越式发展。

（二）外部因素影响

技术的进步，使得互联网在线教育的发展，为受众提供了多样化的选择。目前互联网教育的发展如火如荼，给传统教育产业带来了巨大的冲击和机遇。而随着新技术的出现，也催生了一大批以互联网为基础的新型互联教育企业。目前根据企业运营模式及行业切入路径，可以将互联网教育企业分为平台类、工具类和网校类等。而这些互联网企业使得教育产品的品种得到增加，也使得教育产品的质量得到改进和升级，拓宽了教育产品的市场，将以前因空间障碍而不能拓展的目标人群进行了覆盖，并且这些新兴的互联网教育企业的产品附加值较高，利润比传统的教育型企业丰厚，未来的发展前景良好。同时，互联网的发展也变相推动了传统型教育的改革。

（三）国家相关政策影响

生育政策的调整完善，带动了教育产业的发展。同时，政府对于教育产业政策的“松绑”也对教育产业的发展起到了重要的作用。新修订的《民办教育促进法》，进一步提速了教育产业的资产证券化步伐。随着居民收入这些年的不断提高，居民教娱项目的支出也在逐年增长。随着居民人均年可支配收入的增长，我国人均教育支出呈高速增长的状态，绝对值增幅的速度每年都在扩大。居民对于教育产品的消费力十分强劲，随着生育率的提高，居民在教育产品上的消费还会逐渐增大。教育企业的盈利表现也十分亮眼。2017年，所属教育产业的新三板公司有222家，除未披露2017年年报的2家企业，其中，23家企业营业收入过亿，32家企业营业收入在5000万到1亿之间，105家企业营业收入在1000万到5000万之间，60家企业营业收入在1000万以下。由此可以看出优质教育产业的盈利能力较强。原因主要是目前教育资源分配不均，教育产品的质量参差不齐，优质的教育资源较少，且较为集中。在一定区域内优质教育产业的品牌效应明显，市场需求较大，对于买方具有较大的议价权，价格呈上升的趋势。而教育产业的边际成本也较低，而其生产经营成本相对来说较低，且边际成本相对来说较为固定，这也导致了优质教育企业的利润率较高。且教育产业的收益来源主要是以消费者缴纳的学费为主，而学费在一般情况下有一定的连续性，对于优质的教育公司来说，如果口碑良好，客户就会源源不断，为公司提供稳定的现金流支持，应收账款较少，故收益比较稳定。

二、教育产业证券化概况

目前教育产业证券化已经初具规模。已在海内外上市的教育类龙头企业受到海内外投资者的热捧，市值屡创新高，如新东方已经站上了100亿美金的市值。很多上市公司也在积极收购“优质教育资产”，如主营LED照明的勤上股份便在2016年收购了中小学课外辅导的龙头企业龙文教育，并以此打造“LED+教育”的双主业模式。很多的综合性基金也在加快布局教育产业。但是教育企业的资产化还有很长的路要走。中国教育产业的资产证券化率仅有4%。A股截止到2017年12月31日还没有一家独立的教育类企业上市。并且目前国内专注于教育产业投资的基金是个很大的空白，虽然部分机构和投资人正在积极筹划这类基金，并取得了一定的进展，但是还是无法满足大部分教育企业的融资需求。对于教育产业的并购和风险投案例也大都没有进入盈利期。故教育产业的资产化运作才刚刚起步，未来还有很大的成长空间。从债务融资的角度来说，一种方式是银行借款，但是一般情况，银行借款是需要抵押的，但是教育资产大部分是不能够作为抵押的标的，所以从银行借钱是比较困难的；还有一种是民间借贷，但民间借贷利率高，成本高，而且风险比较大。故股权融资成为了教育产业企业的普遍选择。

三、教育产业证券化的途径

（一）股权融资

目前要进行股权融资，如果要上市，也存在着很多的障碍。第一，之前的学校是在非营利性的体制下，学校有很多资产属于政府划拨的，比如：土地，一旦选择登记为营利性的，势必要将财产的权属划分清楚，哪些属于政府，哪些属于投资人。属于政府的，要么资金购买，要么政府将有关的资产剥离出去，但是这种划分是有难度的；第二，一般情况下，教育用地在非营利的体制下，都是由政府划拨的，一旦机构选择登记为营利性的学校，需要补交大额的土地租金，这对于教育投资者来说难以承受；第三，就是税收问题，在非营利的体制下，学校是不用交税的，但是一旦选择为营利性学校之后，税收是否还有优惠，目前政策不清晰。这是对于已经松绑的营利性民办学校而言融资尚且存在如此多的问题和障碍，而根据最新修订的《民办教育促进法》，义务教育阶段的学校性质只能是非营利性的。非营利性的学校，不追求营利，不能给出资人分红，而《上市公司重大资产重组管理办法》第四十二条第三项明确规定“上市公司发行股份所购买的资产，应当为权属清晰的经营性资产”。义务教育阶段学校性质为非营利性，自然达不到A股证券化的要求。

（二）VIE协议

所谓VIE直译意思为“可变利益实体”，通常又被称之为“协议控制”。在我国VIE是离岸公司借助外商独资企业，与内资公司签订一系列协议从而成为内资公司各项业务实际收益人和控制者的常用方式。在其公司的国内创始人或是与之相关联的管理团队或其设立的其它离岸公司与PE（私募股权投资者）、VC（风险投资）以及其他股东一同成立境外公司，用来作为将来境外上市的主体。VIE协议控制模式在中国企业赴境外上市中广泛使用，采用此种模式的企业有不少较为知名的企业。有赴美国上市的，有在香港上市的，在纳斯达克上市的企业中采用协议控制模式上市的比重几乎占了一半之多。很多教育公司通过搭钩VIE协议化境内学校的“利润”为“服务费”，成功解决了民非不能分红对上市造成的障碍，并成功在港股进行IPO了。总体来说，教育产业目前整体来说处于发展的初期，在二胎政策和新修订的《民办教育促进法》的利好政策推动下，以及互连网教育的发展和其概念的逐渐深入人心，教育产业的前景广阔，市场广大。随着教育资本化的进行，未来教育产业的两极分化将更为明显，优质教育资源将会发挥龙头效应。营利性教育机构教育证券化前景受到看好，但由于目前国内融资过程中仍然存在多种障碍，可选择通过VIE等手段规避相关的融资障碍，在境外实行IPO。

作者：胡锡涛 单位：浙江大学外国语言文化与国际交流学院